Foto: Javier Calvelo / adhocFOTOS

Por otra parte, el Fondo Monetario Internacional dio a conocer un nuevo informe de conclusiones derivado de la visita anual que realiza el organismo a sus países miembros. En este reporte, el personal técnico del FMI analizó las principales fortalezas de Uruguay y los principales desafíos que deberá afrontar el gobierno en los próximos años.

En ese marco, les proponemos dedicar el espacio de análisis económico de hoy a discutir sobre los aspectos más relevantes que dejó la publicación de estos informes. Para eso estamos en contacto en los próximos minutos con el economista Luciano Magnífico, gerente en Exante.

Luciano, ¿cómo vieron en Exante el informe de Fitch y la decisión de mantener estable en BBB la nota crediticia de la deuda uruguaya?

LUCIANO MAGNÍFICO (LM): Antes que nada y para darle un poco de contexto a la audiencia, Fitch Ratings es una de las tres principales agencias calificadoras de riesgo del mundo, junto con Standard & Poor’s (o S&P por sus siglas) y Moody’s.

Si bien para las tres calificadoras Uruguay está dentro del llamado grado inversor, Fitch es actualmente la agencia que otorga la peor nota crediticia a Uruguay (y de hecho, ha venido siendo la más exigente desde hace unos cuantos años).

En concreto y como bien mencionabas al principio Emiliano, con este informe Fitch ratificó la nota de la deuda uruguaya en BBB, lo que implica un escalón por encima del mínimo de grado inversor.

Por su parte, bajo las otras dos agencias que mencionaba antes la nota de la deuda uruguaya está dos escalones por encima del mínimo del grado inversor; es decir, tanto S&P como Moody’s colocan a la deuda soberana de Uruguay con una nota que es un escalón superior a la de Fitch.

Respecto a la decisión de Fitch en particular, creo que siempre es un elemento para destacar el mantenimiento con una posición relativamente holgada del grado inversor; aunque lógicamente también está el objetivo de seguir mejorando la nota crediticia, lo que podría ayudar a obtener financiamiento en condiciones todavía más favorables.

Bajo esa lógica siempre es interesante detenernos en este tipo de informes y ver las fortalezas y riesgos que destacan estas firmas para Uruguay.

EC: Vayamos a eso entonces, ¿cuáles fueron los puntos fuertes que destacó la agencia sobre Uruguay?

LM: A ver, como suele suceder en este tipo de informes, Fitch destacó la estabilidad institucional de Uruguay como un elemento muy destacado.

A su vez, también ponderó los altos niveles de PIB per cápita que ostenta la economía uruguaya, así como la solidez de las finanzas externas del país.

Por su parte, otro elemento destacado en el reporte fue la moderación de la inflación en los últimos años y la mejora de la credibilidad que está experimentando la política monetaria en el país.

Vale recordar que este había sido un elemento que había estado en el debe para Uruguay antes del proceso desinflacionario que se inició a finales de 2022 y que condujo a la inflación dentro del rango meta o rango de tolerancia, en donde ya lleva más de dos años ininterrumpidos.

Sobre ese punto, el reporte menciona que mantener una inflación baja puede facilitar otros objetivos como contener el impacto de la indexación salarial, reducir la dolarización y continuar mejorando la potencia de los canales de transmisión de la política monetaria.

EC: Y del otro lado, ¿cuáles fueron las principales debilidades o desafíos que mencionó el informe de Fitch?

LM: Dentro de las principales debilidades, Fitch destacó las perspectivas moderadas de crecimiento económico a mediano plazo y un nivel de deuda pública que va a subir en los próximos años y que ya supera la mediana de los otros países que poseen la misma calificación que Uruguay.

En relación al crecimiento económico, si bien Fitch hizo mención a la agenda de reformas microeconómicas propuesta por el gobierno para dinamizar la economía, también destacó que la inversión sigue ubicándose en niveles muy bajos y en particular, frente a los países que presentan la misma calificación BBB. En concreto, la formación bruta de capital fijo de Uruguay se sitúa actualmente en torno a 16% del PIB, muy por debajo de la mediana de los países con calificación BBB, que es de más de 22% del PIB. A su vez, también se menciona que la dinámica demográfica podría representar un desafío a mediano plazo para la actividad económica.

Del lado fiscal, sus proyecciones están en línea con las explicitadas por el gobierno en el proyecto de ley de Presupuesto para los primeros dos años, aunque estiman una consolidación fiscal más gradual a partir de 2027.

Esto se explica por el hecho de que sus proyecciones de crecimiento económico son más bajas que las contempladas por el gobierno y a su vez, desde Fitch también estiman una suba menor de los ingresos públicos (vale recordar que la programación fiscal del gobierno contempla que el ajuste se daría por el lado de los ingresos, que mostrarían una mejora de 1,5% del PIB en el conjunto del período de gobierno).

EC: Queda claro, Luciano. Además de esta revisión de la nota crediticia realizada por Fitch, también el viernes se conoció un reporte del FMI respecto a la situación de la economía uruguaya, ¿las conclusiones son similares a las que recién comentábamos para Fitch?

LM: Existen algunos elementos repetidos en ambos informes. Por ejemplo, los servicios técnicos del FMI también afirmaron la importancia de llevar a cabo reformas para impulsar el crecimiento económico de Uruguay. En particular, las recomendaciones en este frente incluyen: simplificar los procesos de creación de empresas, reforzar la política de competencia y mejorar la calidad educativa.

En materia de política monetaria, también se ponderaron los avances realizados, aunque se considera necesario implementar mejoras en la comunicación del BCU, así como en la designación de los miembros del Directorio (por ejemplo, por períodos fijos pero que no coincidan con el ciclo electoral).

Al analizar la situación de las finanzas públicas, los servicios técnicos del FMI recomiendan un mayor esfuerzo fiscal para situar la relación deuda/PIB en una trayectoria descendente a mediano plazo. En concreto, entre las opciones que explicitan están reducir los incentivos fiscales, moderar el gasto salarial y mejorar la eficiencia del gasto público.

A su vez, el reporte del Fondo ponderó que la propuesta de reforma de la institucionalidad fiscal puede ayudar a consolidar los avances recientes en materia de credibilidad. Sin embargo, también consideró como clave que las propuestas que surjan del diálogo social sobre protección y seguridad social sean coherentes con el objetivo de garantizar la sostenibilidad del gasto público.

EC: Para ir cerrando Luciano, ¿qué conclusiones finales podemos extraer de estos dos informes provenientes de fuentes tan relevantes para el país?

LM: Creo que hay varios elementos que ya fuimos discutiendo pero que me parece importante reafirmar.

Por un lado, es claro que desde el exterior se sigue visualizando a Uruguay de forma muy positiva, más allá de los desafíos que ambas organizaciones identificaron en sus reportes.

En ese sentido, es fundamental que se siga trabajando en potenciar el ritmo de crecimiento económico, en seguir consolidando el proceso desinflacionario y en corregir la situación en el frente fiscal, lo que puede derivar en mejoras adicionales de la calificación crediticia.

Como decimos siempre, tener una mejor nota crediticia no es un fin en sí mismo, pero sí tiene consecuencias favorables para el país. Esto se explica fundamentalmente por dos elementos: por un lado, el acceso sostenido al financiamiento y por el otro, a que ese financiamiento se logre a costos razonables.

Por eso, en un mundo que aún sigue inmerso en un manto de incertidumbre es clave que Uruguay siga siendo ponderado por los mercados, por las agencias calificadoras y por los organismos multilaterales como un país que tiene buenas condiciones para recibir fondos de inversores.

La entrada ¿Cómo está la economía uruguaya según los últimos informes de la agencia Fitch Ratings y el FMI? (Exante) se publicó primero en Radiomundo En Perspectiva.

Uruguay: Declaración del personal técnico al término de la misión del Artículo IV correspondiente a 2025

19 de septiembre de 2025

En una declaración final se describen las conclusiones preliminares del personal técnico del FMI al término de una visita oficial (o ‘misión’), realizada en la mayoría de los casos a un país miembro. Las misiones se llevan a cabo como parte de consultas periódicas (generalmente anuales) de conformidad con el Artículo IV del Convenio Constitutivo del FMI, en el contexto de una solicitud de uso de los recursos del FMI (es decir, un préstamo del FMI), como parte de las conversaciones sobre programas supervisados por el personal, o como componente de otros estudios de la situación económica que lleva a cabo el personal.Las autoridades han dado su consentimiento para la publicación de este comunicado. Las opiniones expresadas dentro de esta declaración son aquellas del personal técnico del FMI y no representan necesariamente las opiniones del Directorio Ejecutivo del FMI. Sobre la base de las conclusiones preliminares de esta misión, el personal técnico elaborará un informe que, una vez aprobado por la Gerencia, será presentado al Directorio Ejecutivo del FMI para su debate y decisión.

Washington, DC: Una misión del Fondo Monetario Internacional (FMI), encabezada por el Sr. Raphael Espinoza, visitó Montevideo del 8 al 19 de septiembre para la realización de la consulta del Artículo IV de 2025. Al final de la visita, la misión emitió la siguiente declaración:

Contexto y coyuntura económica

La economía uruguaya sigue siendo resiliente en medio de la creciente incertidumbre mundial. Tras una grave sequía en 2023, la producción agrícola creció significativamente en 2024, sustentando el crecimiento en torno al potencial y contribuyendo a reducir el déficit de cuenta corriente a -1 por ciento del PIB. La apreciación significativa en términos reales de la moneda argentina también contribuyó a mejorar la posición externa en 2024 y aumentó los ingresos de turismo a comienzos de 2025. Con la brecha del producto cerrándose, la tasa de desempleo ha disminuido y los salarios reales están creciendo en línea con la productividad. El déficit fiscal del gobierno central, incluida la seguridad social (GC-BPS) aumentó en 2024 a 3,2 por ciento del PIB, lo que obligó a activar la cláusula de escape de la regla fiscal. Las reservas internacionales son abundantes y alcanzaron un nivel equivalente a 11 meses y medio de importaciones a fines de agosto de 2025.

La inflación se ha mantenido dentro del rango de tolerancia del Banco Central del Uruguay (BCU) durante más de dos años. El fortalecimiento global del dólar y la incertidumbre en torno al referéndum sobre la reforma jubilatoria contribuyeron a una depreciación del peso a fines del 2024, lo cual generó un aumento de la inflación. Esto motivó al BCU a subir tres veces la tasa de política monetaria. En 2025, tras el debilitamiento global del dólar, con la apreciación del peso y una caída de las expectativas de inflación, la inflación se redujo a 4,2 por ciento en agosto, por debajo de la meta del BCU, lo que justificó recortes de tasas en julio y agosto.

La incertidumbre en torno a la política comercial mundial ha tenido hasta ahora un impacto macroeconómico directo limitado. Esto se debe a las relaciones comerciales diversificadas de Uruguay y a su fuerte dependencia a las materias primas, cuyos precios se han mantenido estables. Uruguay mantiene un acceso favorable a los mercados financieros, respaldado por calificaciones crediticias de grado de inversión y spreads soberanos en mínimos históricos, actualmente los más bajos de la región.

Un nuevo gobierno asumió el cargo en marzo, con una agenda que busca equilibrar el crecimiento inclusivo con la estabilidad macroeconómica. La agenda prioriza el crecimiento económico sostenible, impulsado por la inversión privada y la mejora de la competitividad, al tiempo que amplía la protección social y se compromete con la prudencia fiscal y la baja inflación. En julio, el gobierno emitió nuevos lineamientos para la ronda regular de negociaciones salariales de dos años de duración, con el fin de impulsar los salarios de los trabajadores de ingresos bajos y contribuir a la desindexación. 

Perspectivas y Riesgos

Se prevé que el crecimiento se modere en 2025. Se espera un crecimiento de 2,5 por ciento en 2025 y 2,4 por ciento en 2026, impulsado por la recuperación de los salarios reales tras la pandemia y menor incertidumbre interna. Se espera que la inflación se consolide en torno a la meta de 4,5 por ciento, lo que permitiría al BCU contemplar una relajación gradual de la política monetaria si el contexto interno y las expectativas inflacionarias lo permiten. Se prevé que el déficit de cuenta corriente aumente levemente a 1,7 por ciento del PIB a mediano plazo, en línea con los fundamentos económicos.

Los riesgos macroeconómicos están equilibrados. Los escenarios negativos se derivan del entorno internacional, que está sujeto a shocks de política comercial y de precios de materias primas, de la incertidumbre regional, y de shocks climáticos. Las amplias reservas de liquidez, los largos plazos de vencimiento de la deuda, las condiciones favorables de endeudamiento y una creciente proporción de emisiones de deuda interna limitan los riesgos fiscales a corto plazo. Los riesgos sistémicos permanecen contenidos, debido a un ratio crédito/PIB bajo, amplia liquidez y capitalización bancaria, abundantes reservas de divisas y un nexo soberano-bancario limitado. Los escenarios positivos incluyen altos rendimientos agrícolas, precios favorables de las materias primas, nuevos acuerdos comerciales, oportunidades de ganar mercados y atraer inversiones, y efectos mayores a lo previsto de las reformas estructurales.

Políticas de estabilidad y crecimiento

Política fiscal

Se prevé que el déficit fiscal aumente en 2025 debido a la inercia fiscal. Dado que las opciones de política fiscal están limitadas por el calendario de transición de gobierno y las rigideces del gasto, se proyecta que el déficit del GC-BPS aumente a 4,1 por ciento del PIB en 2025 (3,7 si se incluyen los cuarentones), es decir, 0,9 puntos porcentuales por encima del déficit de 2024. Según la nueva administración, este aumento proyectado se debe principalmente a la postergación de gastos del año 2024, a pagos anticipados de impuestos, y a nuevos gastos comprometidos en los últimos años. Esta inercia hace que la posición fiscal sea ligeramente procíclica en 2025, dentro de un contexto de una brecha del producto casi cerrada.

El proyecto de ley de presupuesto quinquenal tiene por objeto reducir el déficit y estabilizar la deuda a mediano plazo por debajo de una nueva ancla de deuda prudencial. Contempla un aumento permanente del gasto e inversión social, que se financiará con un aumento gradual de los ingresos mediante la modernización y mayor eficiencia de la administración tributaria, la lucha contra el fraude fiscal, la implementación del impuesto mínimo global, y la racionalización de determinados impuestos. Estos esfuerzos contribuirían a mejorar el saldo primario estructural del GC-BPS, de -1,5 por ciento del PIB en 2025 y 2026 a 0,1 por ciento del PIB en 2029. La deuda neta se estabilizaría debajo de la nueva ancla prudencial, en torno al 63 por ciento del PIB frente al 58 por ciento del PIB en 2024. Este ajuste está sujeto a riesgos derivados del entorno macroeconómico y del contexto impositivo internacional, de demoras en la ejecución, y de presiones de gasto en el futuro. Se recomiendan más esfuerzos para situar la relación deuda/PIB en una trayectoria descendente a mediano plazo, subiendo gradualmente el saldo primario del GC-BPS hasta alrededor de 1/2 por ciento del PIB en 2029. Entre las opciones que existen están reducir los incentivos fiscales, moderar el gasto salarial y mejorar la eficiencia de los gastos.

La propuesta de reforma de la institucionalidad fiscal ayudará a consolidar los avances recientes en materia de credibilidad y promoverá la disciplina fiscal. Las mejoras, que están en línea con recomendaciones anteriores del FMI, incluyen metas vinculantes de la regla fiscal ancladas a un nivel prudencial de deuda neta sobre PIB, mecanismos correctivos sobre las desviaciones, y una mayor autonomía y un mandato ampliado del Consejo Fiscal. La puesta en marcha adecuada de esta reforma y el cumplimiento de las metas serán importantes para obtener los beneficios reputacionales esperados. Se prevé que el diálogo social sobre protección y seguridad social culmine con propuestas en abril de 2026, y será importante que cualquier propuesta de reforma sea coherente con el objetivo de garantizar la sostenibilidad del gasto social.

Política monetaria

El nombramiento del primer Presidente del BCU sin afiliación política marca un avance en la independencia de facto del banco central. Fundamental para la estrategia de desinflación ha sido el compromiso de llevar la inflación a la meta de 4,5 por ciento, respaldado por una política monetaria contractiva y una mejor comunicación del banco central, así como por el presupuesto y los lineamientos del gobierno para la negociación colectiva.

La política monetaria ha sido apropiadamente contractiva. Con expectativas de inflación más bajas, la tasa real de interés está por encima de la tasa neutral. Esto, junto con la apreciación del peso, ha ayudado a bajar la inflación. Las recientes reducciones de la tasa de política monetaria se justifican por una disminución de la inflación y de sus expectativas. Seguir destacando en las comunicaciones públicas que la meta de inflación es de 4,5 por ciento con un rango de tolerancia debería continuar ayudando a anclar las expectativas.

El BCU mejoró significativamente su marco de política monetaria, incluyendo su comunicación, pero esfuerzos adicionales podrían fortalecer aún más su credibilidad. El tipo de cambio debe seguir absorbiendo los shocks, y las intervenciones cambiarias deben utilizarse únicamente para responder a condiciones de mercado desordenadas. Para mejorar la transmisión de la política monetaria y fortalecer el sector financiero, el BCU comenzó a reformar su estrategia de desdolarización. Una primera propuesta de ley se centra en incrementar la competencia en el mercado de depósitos en moneda local. Para alinear la independencia de jure del BCU con la de otros bancos centrales de la región y así fortalecer aún más su credibilidad, se recomienda que la designación de los miembros del Directorio siga las mejores prácticas internacionales, incluyendo la designación por períodos fijos que no coincidan con el ciclo electoral.

Sector financiero

El sistema bancario está bien capitalizado, tiene alta liquidez, y es rentable. Los bancos uruguayos mantienen ratios de capital que casi duplican el requisito regulatorio mínimo, con una rentabilidad sólida y un bajo nivel de morosidad respaldado por provisiones adecuadas. Si bien la dolarización amplifica los riesgos de crédito y liquidez en divisas, estos riesgos están atenuados por un bajo nivel de endeudamiento de los hogares, una deuda empresarial moderada y con cobertura de riesgos, y abundantes reservas de divisas. La intermediación financiera sigue siendo baja, ya que el crédito privado representa solo un 31 por ciento del PIB, aunque ha aumentado 10 por ciento del PIB desde 2010. Los riesgos para la estabilidad financiera relacionados con la vivienda son bajos, debido a que el mercado de viviendas residenciales es relativamente pequeño y los precios son estables.

Las autoridades mantienen su compromiso de fortalecer el marco regulatorio y de supervisión. La regulación de los proveedores de servicios de activos digitales ha mejorado y el perímetro regulatorio se ha ampliado. La Superintendencia de Servicios Financieros debe continuar implementando su hoja de ruta para fortalecer su marco de supervisión basada en riesgos. Las iniciativas previstas buscan mejorar la gestión de datos y la presentación de información dentro del sistema de supervisión financiera. El Comité de Política Macroprudencial creado recientemente debería aprovecharse para fortalecer el marco macroprudencial. La nueva Estrategia Nacional de Lucha contra el Lavado de Dinero y otras iniciativas regulatorias en curso reforzarán la eficacia del marco Anti Lavado de Dinero y Contra el Financiamiento del Terrorismo de Uruguay y su alineación con las normas del Grupo de Acción Financiera Internacional.

Un mayor acceso al crédito y la desdolarización apoyarían el crecimiento y contribuirían a la estabilidad macroeconómica. El acceso limitado al crédito en moneda local y el desarrollo modesto de los mercados de capital menoscaban la contribución del sector financiero al crecimiento y limitan la eficacia de la política monetaria. Mejorar el acceso al crédito de empresas solventes —en especial en segmentos desatendidos como las PYMES—, manteniendo al mismo tiempo normas de crédito prudentes, combinadas con reformas regulatorias para facilitar la igualdad de condiciones, podría contribuir al desarrollo financiero.

Políticas estructurales

Tras un período de crecimiento lento, las reformas estructurales son fundamentales para impulsar el potencial económico de Uruguay. Reformas ambiciosas podrían dar frutos ya que Uruguay tiene brechas respecto a las economías avanzadas en términos de infraestructura, facilitación del comercio, barreras a la entrada y cuellos de botella regulatorios, concentración del mercado, capital humano y acceso al crédito. Las nuevas autoridades ya han anunciado medidas para reducir la burocracia, abrir nuevos mercados de exportación, así como modernizar las instituciones y los incentivos fiscales a la inversión, la promoción de las exportaciones y la innovación. También se están destinando más recursos para aumentar el capital humano, atraer talento extranjero y abordar la inseguridad. Para los próximos años, se recomienda intensificar el programa de reformas, por ejemplo simplificando los procesos de creación de empresas, la concesión de licencias y la tributación, reforzando la política de competencia, mejorando la calidad educativa y reduciendo la deserción escolar. El gobierno está reformando el marco de incentivos en las empresas públicas para alinear mejor los salarios con la productividad. Además, para sacar mejor provecho de las capacidades de las empresas públicas es importante asignar eficientemente recursos y fijar precios que reflejen los costos. El gobierno ha establecido una agenda para desarrollar mecanismos financieros para una mejor adaptación al cambio climático, un tema considerado política de Estado en el país.

Uruguay está ganando reconocimiento regional en innovación e Inteligencia Artificial (IA). Para maximizar los beneficios potenciales de la IA, sería recomendable cerrar las brechas digitales e integrar la innovación impulsada por la IA en la educación y la industria de una manera equitativa y ética. Además, apoyándose en los éxitos recientes en adopción de tecnología, se podrían diseñar programas para los trabajadores vulnerables a la IA.  

El mercado laboral uruguayo enfrenta importantes desafíos, como una flexibilidad limitada, un alto desempleo juvenil y el envejecimiento de la población. Las instituciones del mercado laboral han contribuido a lograr estabilidad y una desigualdad relativamente baja, además de permitir mecanismos de coordinación que ayudan a sortear las crisis. Sin embargo, las empresas perciben las prácticas de contratación y fijación de salarios como restrictivas. La introducción de medidas que permitan tener en cuenta la heterogeneidad de empresas en estas prácticas fortalecería la competitividad, contribuiría a una asignación más eficiente de recursos humanos y podría dinamizar las oportunidades de empleo. Los lineamientos propuestos recientemente por el gobierno para la negociación salarial están alineados con los objetivos de inflación y contribuyen a la desindexación, además de impulsar los salarios de bajo ingreso. Dadas las altas tasas de desempleo de las poblaciones vulnerables, se recomienda vigilar los posibles efectos de la nueva ronda salarial sobre el empleo de jóvenes y trabajadores poco calificados. El envejecimiento de la población plantea riesgos para el crecimiento y la sostenibilidad, resaltando el valor de las políticas que fomentan la participación en la fuerza laboral y la integración de la población migrante en el mercado laboral.

El equipo desea agradecer a las autoridades uruguayas su hospitalidad, el diálogo constructivo, y la colaboración durante la misión del Artículo IV, que visitó Montevideo del 8 al 19 de septiembre de 2025.

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La Mesa de Análisis Internacional con Gustavo Calvo, Leo Harari y Gonzalo Pérez del Castillo.

Viene de: Trump y su vice cuestionan a Zelenski frente a cámaras de TV

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Foto: AFP

África, ese continente que tantas veces dejamos de lado pero que está destinado a cumplir un rol fundamental en el mundo en las próximas décadas.

Protestas de jóvenes que logran cambios, mejoras países ahogados en deudas con el FMI y con China, algunos de los ítems que repasamos con Mercedes Sayagues, en la columna Mirando a África de En Perspectiva.

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Foto: EMMANUEL DUNAND/AFP/GettyImages

EMILIANO COTELO (EC): En los últimos días, la agencia calificadora de riesgo Moody’s lanzó su última evaluación del perfil crediticio de Uruguay. En concreto, la calificadora mantuvo la nota de la deuda soberana de Uruguay dentro del “grado inversor” pero mejoró su perspectiva de estable a positiva.

Por otra parte, el Fondo Monetario Internacional dio a conocer un nuevo informe de conclusiones derivado de la visita anual que realiza el organismo a sus países miembros. En este reporte, el FMI analizó las principales fortalezas de Uruguay y los principales desafíos que deberán encarar las autoridades en los próximos años.

Dado esto, les proponemos centrar el análisis económico de hoy en discutir sobre los aspectos más relevantes que dejó la publicación de estos informes. Para eso estamos en contacto en los próximos minutos con el economista Luciano Magnífico, de Exante.

ROMINA ANDRIOLI (RA): Si te parece empecemos por el reporte de Moody’s. Lo central evidentemente pasó por la mejora en la perspectiva de la nota crediticia pero también hay que recordar que hace algunas semanas otra agencia, Standard & Poor’s, había subido la calificación de Uruguay.

LUCIANO MAGNÍFICO (LM): Antes que nada y para darle un poco de contexto a la audiencia, Moody’s es una de las tres principales agencias calificadoras de riesgo, junto con Standard & Poor’s (o S&P por sus siglas) y Fitch Ratings.

En este momento, cada una de las tres calificadoras está evaluando a Uruguay con una nota crediticia distinta. En un extremo, tenemos a S&P que subió la nota de Uruguay a BBB+ con perspectiva estable (desde BBB). Un escalón más abajo tenemos justamente a Moody’s, que tiene a Uruguay con una nota de Baa2 (y ahora perspectiva positiva) y finalmente, un escalón más debajo de eso tenemos a Fitch, que en su escala tiene a la deuda del país calificada con un BBB- y perspectiva estable.

En los tres casos, la nota de Uruguay está dentro de lo que se llama el “grado inversor”, que es un concepto que utilizamos bastante en el programa y que se suele escuchar mucho en los medios. En ese sentido, la calificación de Fitch está en el escalón mínimo dentro de ese grado inversor, mientras que Moody’s está un escalón por encima del mínimo y S&P dos escalones.

Si vamos a los movimientos más recientes, como bien decías, lo que hizo Moody’s no fue aumentar la nota, del mismo modo que lo había hecho antes S&P, sino modificar su perspectiva. Esto quiere decir que el movimiento más probable en los próximos meses es que se configure una suba de la nota crediticia de Uruguay para esta agencia.

RA: ¿Y cómo analizan ustedes desde Exante esos movimientos? ¿Estaban dentro de lo esperable o resultaron de alguna forma sorpresivos?

LM: Lo primero que hay que decir es que estos movimientos son positivos para el país y deben tomarse como buenas noticias.

Respecto a la segunda parte de la pregunta, los cambios que se dieron estaban dentro de lo que nosotros y los analistas en general preveíamos que sucediera.

Esto básicamente responde a que el mercado ya estaba otorgando un nivel de confianza a Uruguay que excedía a lo que marcaban las notas (y/o las perspectivas) para algunas calificadoras. El caso de Fitch es el más paradigmático, que como decíamos antes aún se mantiene en el escalón mínimo dentro del grado inversor (más allá de que aún no actualizó su nota en lo que va de este año).

En concreto, la prima de riesgo país de Uruguay, medida a través del índice UBI de República AFAP, viene oscilando en torno a los 100 pbs desde hace varios meses, incluso con varios períodos en niveles de alrededor de 70 pbs. Esto configura niveles de riesgo país mínimos en términos históricos.

Para que la audiencia entienda, un riesgo país de 100 pbs implica que los instrumentos emitidos por Uruguay pagan un punto porcentual más de tasa de interés respecto a lo que pagan los llamados activos “libres de riesgo” (por ejemplo, bonos del Tesoro de Estados Unidos). Cuanto más baja la prima de riesgo, más bajo es ese adicional que debe pagar Uruguay por ser más riesgoso y más barato le sale entonces colocar deuda.

RA: Queda claro. Ahora, ¿cuáles fueron los elementos que llevaron a Moody’s a modificar la perspectiva de esa calificación crediticia?

LM: Como en anteriores oportunidades, el reporte de Moody’s volvió a destacar la fortaleza institucional de Uruguay, que ya es un elemento clásico en este tipo de comunicaciones.

Saliendo de ese elemento estructural, también se siguió valorando positivamente la efectividad de las políticas aplicadas por el gobierno en respuesta a shocks de diverso tipo, así como la mejora que se ha registrado en el plano fiscal.

Por su parte, otro de los argumentos utilizados es que la agencia aguarda un escenario de mayor crecimiento económico en el mediano plazo (respecto al ritmo de los años previos a la pandemia) y en el que se continúe avanzando en reducir el desequilibrio de las cuentas públicas.

RA: Decía Emiliano al principio que también se conoció un reporte del FMI respecto a la situación de la economía uruguaya, ¿las conclusiones son similares a las incluidas en el comunicado de Moody’s?

LM: Como aspectos que se repiten destacaría en primer lugar el cumplimiento de las metas fiscales durante los tres años que lleva la actual administración. A su vez, el FMI también ponderó la reciente aprobación de la reforma previsional, que según el comunicado debería ayudar a contener el gasto en pensiones en el largo plazo.

También se menciona como elementos positivos la solidez que ha seguido mostrando el sistema financiero uruguayo, el esfuerzo que ha llevado la política monetaria para reducir la inflación y la posición de liderazgo de Uruguay en materia de políticas ambientales.

Sin embargo, el informe también expuso de forma un poco más exhaustiva un conjunto de riesgos o desafíos que el organismo considera como claves en el mediano plazo.

RA: ¿Cuáles son esos desafíos que marca el Fondo?

LM: En primer lugar y en línea con lo expuesto por Moody’s, el FMI señala que las perspectivas económicas, una vez superados los efectos de la sequía, son positivas pero sujetas a sesgos a la baja (ya sea por factores internos o externos).

Por su parte, el comunicado también hace referencia a la necesidad de mantener el marco fiscal adoptado e incorporar un objetivo de deuda más explícito como otro de los componentes importantes para una estrategia fiscal exitosa a mediano plazo.

A su vez, el FMI también marcó que otro de los desafíos que visualiza es la necesidad de seguir reforzando la independencia del Banco Central, que permita conducir a la inflación a niveles en torno a los del rango meta del BCU.

Finalmente, también se menciona la necesidad de promover el desarrollo del mercado de capitales a nivel local, así como trabajar en la mejora del capital humano del país.

RA: Para ir cerrando, ¿qué conclusiones finales podemos extraer de estos dos informes provenientes de fuentes tan relevantes para el país?

LM: Creo que hay varios elementos que ya fuimos discutiendo pero que me parece importante reafirmar.

Por un lado, es claro que la situación de la economía uruguaya se está viendo de forma muy positiva desde el exterior.

En particular y como hemos comentado en otras oportunidades, el gobierno ha tenido éxito, en el conjunto de su período, en poner al déficit fiscal en una trayectoria descendente. Esto más allá de que en las últimas mediciones se haya registrado cierta reversión en los principales indicadores de este rubro.

En ese sentido, es fundamental que se siga trabajando en mejorar estos resultados, que pueden derivar en mejoras adicionales de la calificación crediticia.

Como decimos siempre, tener una mejor nota crediticia no es un fin en sí mismo, pero sí tiene consecuencias favorables para el país. Esto se explica fundamentalmente por dos elementos: por un lado, el acceso sostenido al financiamiento y por el otro, a que ese financiamiento se logre a costos razonables.

Por eso, en un mundo que aún sigue inmerso en un manto de incertidumbre es clave que Uruguay siga siendo ponderado por los mercados, por las agencias calificadoras y por los organismos multilaterales como un país que tiene buenas condiciones para recibir fondos de inversores. Para eso es fundamental mostrar buenos números fiscales y trabajar sobre el resto de los desafíos que discutimos en este rato.

La entrada La agencia calificadora Moody’s y el FMI publicaron una actualización de sus respectivos reportes respecto a la economía uruguaya: ¿Qué destacaron y qué desafíos marcaron? Análisis de Luciano Magnífico (Exante) se publicó primero en Radiomundo En Perspectiva.

Foto: Mandel Ngan / AFP

Rusia puede perder Armenia

China puede ser un nuevo FMI

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La Hora Global: 60 minutos para comprender el nuevo desorden mundial

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La Hora Global:

Este nuevo programa de Radiomundo busca analizar los hechos internacionales, no solo las noticias. Es un momento de profundos cambios de índole social, político y económico en todo el planeta, que incluyen desde la presidencia de Donald Trump en EEUU, el Brexit y la crisis de los refugiados en Europa y el viraje ideológico en América Latina, hasta una China protagonista como potencia mundial. Nada surge de la nada: la objetividad y un enfoque descriptivo serán en este programa buenas herramientas para llegar a conclusiones, entendiendo causas y consecuencias.

Conduce: Gustavo Calvo. Con Leo Harari
Emisión: Martes y jueves de 15 a 16 hs.

Escuchar también…

La Hora Global: Archivo de programas anteriores

La entrada <em>LHG:</em> Rusia puede perder Armenia / China puede ser un nuevo FMI se publicó primero en Radiomundo En Perspectiva.

Foto: Javier Calvelo/ adhocFOTOS

EMILIANO COTELO (EC): La semana pasada el Fondo Monetario Internacional publicó una nueva actualización de su informe de perspectivas económicas.

El documento, que se tituló “la inflación toca máximos en un contexto de bajo crecimiento mundial”, incluyó, por primera vez en más de un año, una mejora en los pronósticos de actividad.

¿Cuáles son las claves de esas proyecciones? Les proponemos recorrer las principales conclusiones del informe con Mathías Consolandich, de la firma Exante.

Empecemos por ubicar a la audiencia en la situación actual. ¿Cómo fue el desempeño en materia de actividad económica a nivel global el año pasado?

MATHÍAS CONSOLANDICH (MC): 2022 habría cerrado con un crecimiento de 3,4% según la estimación que maneja el FMI. Esa es una cifra algo mejor de lo que se preveía hace algunos meses, pero que igualmente supone un freno bien importante en relación con el 2021 (cuando el PIB mundial creció 6,2%, en gran parte por el efecto rebote con la reapertura de las economías de la pandemia).

Por lo tanto, el crecimiento mundial se frenó el año pasado, vimos una pérdida de dinamismo bien importante, que se acentuó en los últimos meses y que se explicó por la combinación de varios elementos que todavía están en juego y que también van a estar afectando el nivel de actividad en 2023.

EC: ¿Y qué proyecciones se manejan para este año y el que viene? ¿Se va a profundizar este escenario de menor crecimiento mundial?

MC: El escenario base del FMI es que sí. Se espera que el PIB mundial crezca 2,9% en el promedio de 2023 y 3,1% en el promedio de 2024. Se tratan de tasas de crecimiento que están por debajo del promedio al que creció el mundo en los últimos 20 años (que fue de casi 4% anual) y que suponen un deterioro adicional de la actividad desde los niveles actuales.

Entonces, el panorama que se plantea es el de un mundo que crecerá poco estos años. Pero como adelantabas al inicio, estas proyecciones son algo mejores a las que había manejado el Fondo en su informe anterior.

EC: ¿Cuán importante fue ese cambio de pronósticos que hizo el FMI en esta oportunidad?

MC: Fue bien relevante, pero digamos que no por la magnitud de los ajustes en sí, sino por el hecho que las perspectivas de crecimiento dejaran de deteriorarse.

En ese sentido, durante todo el transcurso del año pasado tuvimos sucesivos recortes en los pronósticos de PIB para las grandes economías. El Fondo salió 3 veces en 2022 a empeorar su escenario base de proyección para estos años. Eso daba cuenta de un escenario global que se estaba tornaba cada vez más negativo en materia de actividad y que potencialmente se iba dirigiendo hacia escenarios recesivos.

Ese deterioro en las perspectivas parece haberse frenado y eso en si es un cambio importante y que tenemos que leerlo como una buena noticia.

Puntualmente la proyección para la economía mundial se revisó al alza en dos décimas, de 2,7% a 2,9% este año.

EC: ¿Y cómo se descompone ese pronóstico de crecimiento para la economía mundial de 2,9% este año? ¿Cuál es el crecimiento esperado a nivel de los principales bloques?

MC: El FMI proyecta que en promedio las economías desarrolladas van a crecer 1,2% este año, frente a un 2,7% el año pasado y un 5,4% en 2021. En cambio, para las economías emergentes el FMI espera que en promedio crezcan 4% este año.

Ahora y como decía antes, estas cifras no cambian el escenario de que 2023 será un año de muy poco crecimiento económico a nivel global y que, en general, las economías seguirán moderando sus tasas de crecimiento.

EC: Vayamos a este último punto, antes comentabas que hay varios factores detrás del freno que tuvieron las economías en 2022 y que muchos de ellos seguían presentes ¿Podemos mencionar cuáles son?

MC: Sí, a ver, son varios los factores dentro de los principales, nos podemos detener en cuatro de ellos. En primer lugar, el freno de la actividad se da en un contexto de inflación muy alta en muchos países, eso derivó en una caída importante del poder adquisitivo de los hogares y en una afectación de los niveles de consumo.

A su vez, y en gran parte para combatir esas presiones inflacionarias, las políticas económicas se tornaron más restrictivas en el mundo. Por un lado, los gobiernos fueron consolidando sus cuentas públicas después dos años de mayor expansividad fiscal por pandemia. Y por otro lado los bancos centrales subieron las tasas de interés. Esto implica condiciones financieras más restrictivas que tienen costos sobre el nivel de actividad.

Y a todo esto se sumó la guerra en Ucrania, que entre varias distorsiones provocó una crisis energética grande en Europa, con consecuencias recesivas para sus economías y repercusiones para el resto del mundo.

Estos tres elementos fueron determinantes en el freno que vimos el año pasado y seguirán afectando negativamente el crecimiento en 2023.

EC: ¿Y cuál fue el cuarto elemento importante?

MC: El poco crecimiento que vimos en China. La política de Covid cero implicó que la segunda economía mas grande del mundo estuviera operando con niveles muy bajos de actividad durante buena parte del año pasado. De hecho, los datos oficiales que se conocieron hace algunas semanas marcaban que en 2022 China creció solo 3% en el promedio del año. Esa es una tasa muy baja en comparación con el ritmo de crecimiento que venía teniendo en los años previos a la pandemia (de entre 6% y 7%). Es casi tan baja como la que se observó en 2020 cuando empezó el COVID, que fue de 2,3% anual.

La reversión de este fenómeno, es decir las perspectivas de reapertura para la economía china es la principal razón detrás de la mejora en las proyecciones económicas para este año.

EC: ¿Qué está proyectando el Fondo para China concretamente?

MC: El FMI está aguardando un aumento del PIB de 5,2% este año y de 4,5% en 2024. Esto marca una aceleración bien importante respecto al 3% que vimos el año pasado. De hecho, podríamos decir que China será el principal motor del crecimiento mundial este año, será de las pocas economías que crecerá más en 2023 que en 2022.

EC: En síntesis, ¿cómo valoran desde Exante esta nueva actualización de proyecciones internacionales?

MC: Estos pronósticos que venimos comentando implican un contexto de bajo crecimiento a nivel global, pero no suponen un escenario recesivo.

En ese sentido, desde la perspectiva de Uruguay, un contexto en el que la economía mundial se frena y eso es suficiente como para que las presiones inflacionarias cedan de manera relevante sin conducir a una recesión fuerte sería un desenlace bastante exitoso al problema inflacionario.

Los riesgos de que terminen ocurriendo escenarios más negativos que este siguen estando muy latentes, pero el informe del FMI plantea que estos riesgos parecen haberse moderado en los últimos meses.

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Foto: FMI

EMILIANO COTELO (EC): El Fondo Monetario Internacional publicó ayer una nueva edición de su informe de perspectivas económicas. El documento incluye, otra vez, un recorte importante en las proyecciones de crecimiento para la economía mundial. El pronóstico para este año se revisó de 3,6% en abril a 3,2% en esta oportunidad, mientras que para 2023 pasó de 3,6% a 2,9%.

¿A qué obedece este nuevo deterioro en las perspectivas de crecimiento a nivel mundial? Les proponemos conversarlo con Mathías Consolandich, de la firma Exante.

ROMINA ANDRIOLI (RA): No es la primera vez que el Fondo Monetario recorta los pronósticos de PIB en lo que va del año, ¿verdad?

MC: No, no es la primera. De hecho ya llevamos al menos tres informes consecutivos en los que el fondo rebaja las proyecciones de crecimiento para la economía mundial. Y la magnitud en la que se están haciendo estas revisiones tampoco es para nada menor.

Se pasó de esperar un crecimiento del PIB mundial de 4,4% a comienzos de este año a uno de 3,2% para 2022. Estamos hablando de una revisión a la baja de más de un punto porcentual. En tanto, para 2023 el ajuste en lo que va del año fue de algo menos de un punto, de un crecimiento de 3,8% para el promedio del año a uno de 2,9% en este último informe.

RA: Por lo que comentas entonces los ajustes vienen siendo importantes. ¿Por qué se están deteriorando tanto las perspectivas de actividad a nivel global?

MC: Digamos que los nuevos pronósticos incorporan que la economía mundial está perdiendo dinamismo a un ritmo mayor al que se preveía algún tiempo atrás.

Este deterioro de la actividad se da en un contexto en el que las políticas económicas se volvieron más restrictivas en el mundo. Por un lado y después de dos años de mucha expansividad fiscal por la pandemia, los gobiernos han ido consolidando sus cuentas públicas.

Por otro lado, los bancos centrales vienen aumentando sus tasas de interés a un ritmo mayor al que se esperaba a principios de año para combatir una inflación que resultó ser más alta y persistente de lo previsto inicialmente. Por ejemplo, ayer la Reserva Federal subió la tasa de interés a un rango de entre 2,25% y 2,50%, mientras que a comienzos de año los mercados esperaban para este momento una tasa que estuviese entre 0,5% y 0,75%. Esta suba de tasas no ocurre solo en Estados Unidos, sino que también se da en otras economías. Condiciones financieras más restrictivas tienen costos sobre el nivel de actividad.

A esto también se le suma la guerra en Ucrania, que agravó el problema de inflación (porque provocó un aumento importante en los precios de los alimentos y de los combustibles) y eso también afecta al nivel de actividad porque los hogares pierden poder de compra en la medida en que los salarios no se ajustan al mismo ritmo que la inflación. Y después también tuvimos un freno más importante de la economía de China, por su política de Covid cero.

Entonces, estos elementos están detrás de la revisión a la baja en los pronósticos para las principales economías.

RA: ¿Dónde se vieron los ajustes más importantes? ¿Qué espera el Fondo en materia de crecimiento para los distintos grupos de países?

MC: Los ajustes más importantes se dieron a nivel de las economías desarrolladas. Para estas economías consideradas en su conjunto se espera un crecimiento de 2,5% este año y de 1,4% el año próximo.

A nivel de países en este agregado el recorte de pronósticos es bien generalizado. Empeoraron en magnitud similar las perspectivas para Francia, España, el Reino Unido y Japón, para poner algunos ejemplos. La revisión más grande se vio en Alemania, donde se aguarda una expansión del PIB de 1,2% este año y de 0,8% en 2023 (frente a proyecciones previas de 2,1% y 2,7%). Acá está pesando sobre la actividad el aumento en los precios de la energía y la dependencia energética que tiene Alemania con Rusia.

Y después también ajustaron significativamente el pronóstico de PIB de Estados Unidos, de 3,7% a 2,3% para este año y de 2,3% a 1% en 2023. Hoy se van a conocer los datos oficiales de PIB del segundo trimestre, que probablemente marquen una nueva contracción de la actividad (la segunda caída trimestral consecutiva). Varios indicadores de actividad que se han venido conociendo en las últimas semanas apuntan a esa línea. Las ventas minoristas se vienen desacelerando, los de índices de PMI (que reflejan el desempeño de la actividad manufacturera yde servicios a través de la compra de insumos) no están marcando caída de la actividad pero están en los niveles más bajos desde mediados de 2020 y la confianza de los consumidores se desplomó. En este marco los mercados vienen incorporando el riesgo de que el panorama recesivo se torne más importante y se extienda durante los próximos meses.

RA: ¿Y qué pasó a nivel de las economías emergentes? ¿Acá también el deterioro en los pronósticos fue tan extendido?

MC: Cuando miramos a las economías emergentes en su conjunto, también se prevé un desempeño peor, pero el ajuste fue menor que en el caso de las economías desarrolladas y está concentrado en las peores perspectivas para India y China, que pesan mucho en este agregado.

En China la actividad se frenó en el segundo trimestre (creció solo 0,4% en términos intearnuales) por la política de Covid cero, pero los últimos indicadores de actividad vienen mejorando con la mejora en el frente sanitario y se espera que retome mayor dinamismo en lo que resta del año. En ese marco, el fondo espera que la economía crezca 3,3% este año y 4,6% en 2023. Se trata de tasas de bajas para los parámetros habituales.

Sin embargo, en el resto de los países emergentes la situación es distinta. En algunos casos no se observaron grandes cambios y en otros los pronósticos se revisaron al alza, como por ejemplo en varios países de América Latina.

RA: Repasemos esos números de nuestra región. ¿Qué se espera en términos de crecimiento para América Latina en estos años?

MC: En América Latina se espera que en conjunto el PIB crezca 3% en 2022 y 2% en 2023 (acá la revisión fue de medio punto más este año, pero medio punto menos el que viene frente a lo que estimaban en abril).

Si miramos a nuestros vecinos, el FMI mejoró las perspectivas de crecimiento para Brasil y mantuvo las de Argentina, aunque en ambos casos se aguarda un desempeño muy modesto del nivel de actividad. Para Brasil, el FMI estima que el PIB crecería 1,7% este año y 1,1% en 2023, mientras que en Argentina proyecta una expansión de 4% este año (incorporando mucho efecto arrastre del crecimiento del final de 2021) y de 3% para el año que viene. En ambos casos los pronósticos están relativamente en línea con lo que marcan las encuestas locales de expectativas de los dos países para este año pero son mayores de lo que se espera para 2023 (para Brasil las expectativas apuntan a un crecimiento de 0,5% el año que viene y para Argentina de 1,7%).

En esta oportunidad no se publicó el pronóstico que hace el Fondo Monetario sobre Uruguay. En su informe anterior se esperaba un crecimiento de 3,9% este año y de 3% para 2023. Nosotros en Exante estamos previendo un crecimiento en Uruguay de 5% para el promedio de 2022 (con el crecimiento que ya vimos en segunda parte de 2021 y en el primer trimestre de este año tenemos un efecto arrastre de más de 4%) y de 2,5% para 2023.

RA: En síntesis, ¿cómo valoran desde Exante este nuevo set de proyecciones internacionales?

MC: Digamos que estos pronósticos que comentábamos suponen un freno importante del nivel de actividad, pero no apuntan a un escenario recesivo a nivel global. Desde la perspectiva de Uruguay, nos parece que un escenario en el que la economía mundial se frena y ese freno, sin que conduzca a una recesión duradera, es suficiente para moderar la inflación internacional no es una mala noticia.

Pero el balance de riesgos parece estar muy sesgado hacia escenarios más negativos. La inflación puede resultar más persistente de lo que se tiene previsto y eso motivar a un ajuste de las tasas de interés más fuerte del que tienen descontado hoy los mercados. Un deterioro significativo en las condiciones financieras puede exacerbar los problemas de deuda en las economías emergentes. A eso se le suma la incertidumbre de la guerra en Ucrania y el riesgo de nuevos brotes de Covid en China que motiven nuevas restricciones. El Fondo maneja un escenario alternativo en el que si se materializan estos riesgos la economía mundial podría crecer 2,6% este año y 2% el año que viene, contemplando recesiones en varias economías en 2023.

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Documento relacionado: Informe del FMI

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Autor: Oto Godfrey | Wikimedia

 

EMILIANO COTELO: Ayer se conoció que el PIB de China creció solo 4,9% en el tercer trimestre, lejos de las “tasas chinas” que se solían observar en años anteriores y también lejos del 7,9% que había crecido en el segundo trimestre.

¿A qué obedece este enfriamiento de la economía china? ¿Cuánto están incidiendo los problemas en el sector inmobiliario, que tuvieron recientemente a las dificultades de Evergrande como buque insignia? ¿Qué está pasando con las otras grandes economías del mundo? ¿Se está aflojando la recuperación global? Lo conversamos en los próximos minutos con Tamara Schandy, socia en Exante.

ROMINA ANDRIOLI (RA): Empecemos por el último dato de China que comentaba Emiliano al inicio. Menos de 5% de crecimiento en China suena a mala noticia, más cuando en el conjunto del primer semestre el PIB había subido más de 10%. ¿Cuán esperado era este freno de la economía china?

TAMARA SCHANDY (TS): El dato resultó algo peor al que proyectaban analistas y bancos internacionales, pero las expectativas ya estaban en el eje del 5%.

El crecimiento de dos dígitos que tuvo China en el primer semestre fue en buena medida por la base de comparación. Estábamos comparando con los peores trimestres de actividad del año pasado, los más golpeados por el impacto inicial de la pandemia (que recordemos que en China se dio más al inicio del 2020 que en Uruguay y que en la mayoría del mundo occidental). El “rebote” fue rápido y en el tercer trimestre del año pasado ya teníamos una recuperación bien significativa. Desde esa perspectiva, es natural que cuando este año miramos el crecimiento interanual del tercer trimestre la tasa de variación sea más moderada.

Dicho eso, el 5% de crecimiento que proyectaban bancos y analistas para China este trimestre también contemplaba varios otros factores, diría esencialmente cuatro factores para ordenar ideas.

RA: Supongo que uno es el que ya mencionaba Emiliano al inicio, el de Evergrande.

TS: Sí, en realidad todo lo relativo al mercado inmobiliario y la construcción. Para ubicar a los oyentes,  recordemos que Evergrande es un conglomerado chino cuyo negocio principal es el de desarrollo inmobiliario, que hace poco entró en una situación de incumplimiento de pago de su deuda. Eso despertó temores de que se produjera una reacción en cadena que afectara de forma sistémica al sistema financiero, a los clientes que habían encargado proyectos a Evergrande y a sus acreedores. Eso no sucedió y por ahora el escenario central parece ser que va a ser un default “ordenado” y coordinado por el gobierno. Pero en cualquier caso ese caso es una manifestación de un mercado inmobiliario que probablemente creció “en exceso” en los últimos años, apalancado con mucha deuda y eso está llevando al gobierno a tomar algunas medidas y está naturalmente generando también incertidumbre de cara a nuevos proyectos.

En ese contexto, los indicadores de compraventas inmobiliarias y de nuevos comienzos de obras están mostrando caídas en la comparación interanual.

RA: Recién decías que el sector inmobiliario puede haber crecido “en exceso” en años anteriores. ¿Hay estimaciones de cuánto del crecimiento chino respondió a eso? ¿O cuánto puede caer el crecimiento chino en los años que vienen si este impulso se desvanece?

TS: Hace poco Kenneth Rogoff, que es un economista muy reconocido, ex economista jefe del FMI y actual profesor en Harvard, escribió que el sector inmobiliario y de servicios relacionados representa casi el 30% del PIB de China. Eso es más que lo que pesa ese sector en la mayoría de las grandes economías del mundo y es incluso más de lo que pesaba en las economías de España y de Irlanda antes de sus respectivas crisis inmobiliarias. Estados Unidos en su pico pre-crisis de 2008 no llegó a tener ese indicador ni en 20% según estimaciones de Rogoff.

En entrevistas de estas últimas semanas Rogoff dijo que el cambio de dinámica de este sector podría quitar al menos 2 puntos de crecimiento anual en China y dijo que contemplando encadenamientos en otros sectores ese impacto podría estar más cerca de 4 puntos de crecimiento. Esto quiere decir ver a China con tasas en el eje de 2%.

Obviamente el gobierno chino también entiende esto y está desplegando distintas iniciativas para que eso no pase; para lograr “rebalancear” el crecimiento y que haya más contribución del consumo y no tanto de la inversión al crecimiento, pero claramente hay un factor de riesgo en ese frente.

RA: Decías antes que había cuatro factores jugando en este enfriamiento de China. Hablamos ya del sector inmobiliario y de la construcción. ¿Cuáles son los otros tres?

TS:  Por otro lado tenemos temas asociados al suministro de energía. En estos últimos meses hubo cortes programados a industrias que son muy intensivas en energía, como la del acero o la del aluminio. También a otras importantes para China como la textil o la química. Se estima que aproximadamente el 40% de la actividad industrial de China estuvo en algún momento con corte de suministro. No en vano los indicadores específicos de producción industrial se han aflojado bastante. El dato de setiembre, por ejemplo, la mostraba solo 3% arriba de un año atrás. Es un crecimiento relevante, pero para los parámetros chinos es poco avance.

El tercer tema que se señala en los reportes de bancos internacionales y analistas que estudian detenidamente a China es el de los casos de COVID. Ha habido repuntes en varias zonas, que fueron contenidos con una política de confinamiento bastante dura, con impactos sobre el consumo y sobre la actividad de las empresas en estos últimos meses.

El cuarto elemento quizás es un tema por ahora más de clima de expectativas que de impacto tangible en la actividad, pero hay un contexto de incertidumbre relevante en torno a la regulación de algunos mercados. Me refiero fundamentalmente a lo que hace a las fintechs, a la industria de “gaming” (juegos en línea), a plataformas educativas. Son sectores en los que el gobierno está introduciendo cambios regulatorios, que pueden ser en pro de ordenar y mejorar su funcionamiento, pero que por lo pronto están teniendo fuerte impacto en el valor de las empresas que conforman esos sectores. Los elementos macro que mencionaba antes y estos efectos más sectoriales han hecho que la bolsa china fuera de las de peor performance en los últimos meses. El índice MSCI de China cayó casi 20% en el tercer trimestre.

RA: ¿Qué proyecciones se manejan para el cierre del año? ¿Se espera que se extienda este cambio de ritmo de la economía china?

TS: Se espera que este año cierre con un crecimiento en torno de 8%, lo que implica superar el 6% que marca la meta oficial. Sin embargo, eso es esencialmente por lo sucedido en la primera parte del año y por la comparación con una base “baja” en 2020. Recién decía que en el tercer trimestre China creció 5% interanual. Si lo miramos contra el segundo trimestre, el último dato marcó un avance de solo 0,2%: el PIB estuvo virtualmente estancado.

Para 2022, bancos y organismos multilaterales manejan un panorama más auspicioso. Sin embargo, como la base de comparación será más “normal”, tampoco vamos a volver a tasas de crecimiento de dos dígitos. Por ejemplo, el FMI estima que China va a crecer 5,6% en 2022, que no es muy distinto al ritmo de 5,5% que estima el Banco Central de China como ritmo de tendencia de largo plazo. Recordemos que China creció a un promedio del orden de 10% anual entre la década de 1980 y 2010, pero esa ya no es la referencia tendencial porque varios factores cambiaron. Entre los más sobresalientes menciono dos: que la población en edad de trabajar ya no está creciendo lo que crecía en aquel momento y que ya no hay el mismo espacio y/o apetito para invertir en infraestructura como entonces, en parte por los temas que antes mencionaba.

RA: Para terminar, ¿cómo están viendo las perspectivas de crecimiento en las otras grandes economías del mundo?

TS: En general seguimos con un panorama externo relativamente benévolo. El FMI publicó la semana pasada un informe proyectando que el mundo va a crecer 5,9% este año y 4,9% en 2022. Muchas economías ya han recuperado niveles pre-Covid y muchas de hecho retomarán el año próximo el nivel tendencial que hubieran tenido si el año pasado hubieran crecido normalmente, sin Covid.

Ahora, dicho eso, el FMI también señaló que la recuperación está perdiendo fuerza y destacó que el contexto es más incierto que algunos meses atrás, debido a la aparición de nuevas variantes de Covid y también por la intensificación de presiones inflacionarias en varios países (lo cual restringe el margen de acción de los gobiernos para implementar o mantener medidas de estímulo a la actividad económica).

En particular, nosotros estamos viendo con cierta preocupación el recorte de proyecciones en los países desarrollados. Bajó de 7% a 6% la proyección de Estados Unidos para 2021 y también corrigió en torno de medio punto los pronósticos para Alemania, España y Japón.

En síntesis, el caso base sigue siendo de crecimiento importante, pero las grandes economías están teniendo un desempeño un poco peor al previsto y eso nos debe dejar atentos respecto a la posibilidad de un escenario con menos crecimiento del que se proyecta hasta ahora. El hecho de que las bolsas perdieran firmeza y que los precios de varias materias primas tuvieran cierto revés también puede ser señal de ese mismo riesgo.

La entrada Análisis de Exante: ¿Se está aflojando la recuperación de la economía mundial? se publicó primero en Radiomundo En Perspectiva.

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