La relativa tranquilidad que habíamos observado durante varios meses en el mercado cambiario se vio un poco alterada en los primeros días de julio. En concreto, el dólar está cotizando en casi $ 29, luego de haber permanecido, con algunas oscilaciones, en torno de $ 28,3 desde febrero de este año. Frente al cierre de junio, la suba del dólar fue de 1,6 %, aunque si tomamos como referencia los valores de los días previos al cierre de junio, la suba es de poco más de 2 %.
Emiliano Cotelo (EC): No se trata de una suba muy fuerte pero de todos modos los valores actuales del tipo de cambio borran la caída que se había producido en el arranque del año, sobre todo en enero… Por eso nos pareció que valía la pena poner nuestra mirada en el mercado cambiario. Con estos elementos sobre la mesa, el diálogo es con el economista Pablo Rosselli, socio de la consultora Deloitte.
Romina Andrioli (RA): Pablo, ¿cómo están viendo la tendencia del dólar en Uruguay?
Pablo Rosselli (PR): Como decía Emiliano, el dólar presentó una tendencia moderadamente alcista en las últimas jornadas… Recordemos que al cierre de 2016 el dólar se había situado en 29,3 pesos… Sin embargo, comenzado el 2017 la tónica fue bajista y ya a fines de enero el dólar cotizaba a 28,3 pesos.
Después se mantuvo, con algunas oscilaciones en ese nivel y sobre mitad de junio, retomó cierta tendencia al alza que se hizo más clara en lo que va de julio.
RA: – Pablo, ¿cómo se explica este cambio de tendencia del dólar?
PR: – A nuestro juicio, hay factores externos (como siempre) pero probablemente también hay algunos factores domésticos.
En relación a los factores externos, el contexto internacional ha sido más bien de cierta suba del dólar en lo que va de julio, aunque la tendencia no es homogénea en las referencias más relevantes…
Tenemos países como Australia, Reino Unido, Colombia o Japón, donde en estos días hemos visto subas de entre 1 % y 1,5 %… En otras referencias las subas del dólar fueron menores a 0,5 % (en la zona del euro, en Nueva Zelanda, en Chile o China)… Inclusive en Brasil el dólar cayó 0,8 %.
Pero probablemente, la referencia más relevante para Uruguay en estos días sea lo que está pasando en Argentina…
RA: – El dólar subió mucho en Argentina… ¿Es así?
PR: – Sí… El dólar está cotizando a 17,3 pesos argentinos… Eso supone una suba de 2,4 % en lo que va del mes… Pero si tomamos como referencia los valores de mediados de junio, la suba del dólar es de más de 7 %…
Ese incremento fuerte del dólar en Argentina se asocia, a su vez, a la preocupación en los mercados financieros por el resultado de las elecciones parlamentarias previstas para agosto (elecciones primarias o PASO) y para octubre, preocupación que cobró fuerza con la candidatura de la ex presidente Cristina Fernandez al Senado por la Provincia de Buenos Aires.
RA: – Pero decías que también hay factores domésticos… ¿A qué hacías referencia, Pablo?
PR: – A que probablemente también estamos viendo cierta moderación en la tendencia de cambio de portafolios en favor de la moneda nacional que habíamos observado en la segunda mitad de 2016 y en los primeros meses de este año.
Las compras de dólares que realiza el Banco Central en el mercado se han moderado… En junio el BCU no realizó compras en el mercado spot y sólo adquirió dólares a través de la emisión de instrumentos en pesos que los inversores pagaron con dólares… Lo mismo está ocurriendo este mes…
RA: – ¿Y por qué se estaría generando esa “moderación” del cambio de portafolios, Pablo?
PR: – Probablemente porque las tasas de interés en pesos y en unidades indexadas han bajado sensiblemente… Veamos algunas cifras… A fines de marzo, las tasas en pesos a un año de plazo estaban arriba de 13 % anual; en mayo habían bajado a 11 % anual y actualmente están en 9,5 % anual.
Las tasas de los instrumentos en UI estaban en algo más de 5 % en abril y ahora están en 3,2 %.
En definitiva, Romina, las tasas de interés bajaron mucho y probablemente ya no alientan tanto el cambio de portafolios de dólares a pesos…
RA: – ¿Y cómo se explica esa caída tan fuerte de las tasas de interés, Pablo?
PR: – Eso se explica por dos factores. Por un lado, tenemos el descenso abrupto de la inflación que hemos comentado otras veces en el programa… La caída de la inflación generó una reducción de las expectativas de inflación… Eso propició ese cambio de portafolios en favor del peso, que a su vez, determinó que los agentes aceptaran tasas más bajas.
Por otro lado, a nuestro juicio, el Banco Central está moderando su política monetaria… política que fue muy contractiva hasta hace unos meses pero que ahora ya no lo es tanto…
Entonces, tenemos que el ajuste de portafolios, con dólar bajo y caída de tasas, parecería que ya se produjo… La política monetaria ya no tiene el sesgo contractivo que tenía antes… Y con un contexto de suba del dólar en Argentina, el dólar retomó una tendencia moderadamente al alza en los últimos días.
RA: – ¿Y cómo son las perspectivas, Pablo? ¿Cómo va a jugar de aquí en más la política monetaria? Te lo pregunto porque en el comunicado del COPOM de ayer, el Banco Central señaló que se mantendría “el sesgo contractivo” de la política monetaria… Entonces, ¿seguirá siendo contractiva la política monetaria? Tú decías que ya no lo es tanto… ¿Entonces?
PR: – Durante el período que fue desde mediados de 2013 hasta hace algunas semanas atrás, a nuestro juicio no había dudas de que la política monetaria tenía un sesgo notoriamente contractivo… Las tasas de interés resultaban mucho más altas que la inflación pasada (eran muy positivas en términos reales – 5 % anual) y eso era una señal clara del sesgo contractivo de la política monetaria.
Pero no hay siempre una forma evidente o indiscutible para determinar si la política monetaria tiene un sesgo contractivo o expansivo. Hay momentos donde la política monetaria se hace más difícil de interpretar o de catalogar…
En los últimos meses el Banco Central viene aumentando la cantidad de dinero a un ritmo significativo… 15 % subió la cantidad de dinero en el segundo trimestre del año frente a un año atrás… El Banco Central señaló que para el tercer trimestre la cantidad de dinero subiría entre 11 % y 13 % interanual. Por más que la demanda de dinero está subiendo en Uruguay, tendemos a pensar que la política monetaria está dejando de ser contractiva… y que probablemente sea más adecuado pensar que estamos entrando en un territorio de política monetaria más o menos neutral…
RA: – Para terminar, Pablo, en este contexto, ¿qué perspectivas se presentan para el dólar, Pablo?
PR: – Nosotros veníamos proyectando que el tipo de cambio debería retomar una tendencia al alza… Hasta hace unas semanas era difícil ver por dónde comenzaría ese incremento del dólar…
Pero como decía recién, la política monetaria está adquiriendo un tono menos contractivo o neutral… La contracara de eso es que las tasas en pesos son ya menos atractivas…
Ese contexto debería propiciar, a nuestro juicio, cierta suba del dólar en los próximos 18 meses… Por ahora, nuestra proyección para el cierre de este año es de una suba muy moderada del dólar, hacia niveles de 29,5… Y de una suba mayor en 2018, hacia los 32 pesos a fin de año… Es difícil, por cierto, tener precisión en estas proyecciones, pero aguardamos una tendencia al alza del dólar.
***
