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EMILIANO COTELO (EC): En las últimas semanas el dólar volvió a caer en Uruguay y se ubicaba al cierre de ayer en $42.
La caída del dólar en nuestro país se enmarca en un contexto de debilitamiento del dólar muy extendido en el mundo. Eso ha suscitado debates sobre si el dólar está perdiendo su sitial de privilegio en el arreglo financiero internacional.
¿Es posible que el dólar pierda su rol de “reserva de valor”? ¿Hay competidores reales para pelear por ese lugar? Lo conversamos con el economista Mathías Consolandich, de la consultora Exante.
ROMINA ANDRIOLI (RA): ¿Es con esta perspectiva de lo que está pasando afuera que tenemos que mirar la caída reciente del dólar en Uruguay?
MATHÍAS CONSOLANDICH (MC): Siempre hay muchos factores que inciden en el movimiento del dólar… en el plano doméstico, por ejemplo, hay expectativa por las decisiones que tome el Banco Central con su nuevo objetivo de inflación de 4,5% que hizo explícito. Pero ciertamente que el mundo es un elemento importante y estas han sido semanas de una desvalorización del dólar bastante extendida en muchos mercados.
Esa caída del dólar, que comenzó a gestarse con los primeros anuncios arancelarios en Estados Unidos, fue más marcada contra las monedas de otras economías desarrolladas. Desde ese momento, el dólar cayó 6% frente a este conjunto de divisas entre las que están el euro o el yen.
En el caso de las monedas de mercados emergentes, al principio hubo aumentos del tipo de cambio, que luego se revirtieron. Punta a punta, la caída en promedio es 2%, muy en línea con lo que ocurrió en Uruguay.
RA: ¿Cómo encajan en todo esto los cuestionamientos que están apareciendo sobre el rol que cumple el dólar como activo seguro?
MC: Es una discusión que se ha instalado, pero con la magnitud de las variaciones que comentamos no podemos ser muy categóricos de que obedece a eso. Hay otros elementos jugando que pueden dar lugar a un dólar más débil, sin la necesidad de ir a ese extremo argumental.
No debemos perder de vista que venimos de un dólar extraordinariamente fuerte cuando uno lo mira en una perspectiva histórica. Contra el euro hace un mes estábamos con los niveles más fuertes de dólar desde principios de los 2000, con una brecha respecto al promedio de los últimos 50 años de entre 20% y 25%.
Desde ese lugar de tanta fortaleza cíclica, no debe llamar la atención de que hayamos tenido alguna desvalorización de la moneda estadounidense. Máxime cuando la economía de Estados Unidos se está frenando y hay riesgos recesivos.
Es cierto que no es habitual ver oscilaciones de 8%–10% frente al euro o al yen en unas pocas semanas, pero parece prematuro atribuir esos movimientos enteramente a los cuestionamientos sobre el rol que tiene el dólar en los portafolios de inversores institucionales. Con esto tampoco quiero decir que no sean válidas las preocupaciones o las dudas, sobre todo pensando en un horizonte de mediano plazo.
RA: ¿Por qué lo decís, Mathías?
MC: Porque en estas semanas no solo vimos una desvalorización del dólar, sino que también subas en las tasas que pagan los bonos estadounidenses a plazos largos. Eso contrastó con la evolución de las tasas de los bonos de otros mercados que también se los considera seguros.
Eso es un indicio de que estamos observando un menor apetito por la deuda americana, o que se le está empezando a asignar una mayor prima de riesgo por parte de los inversores.
Esto puede ser producto de que, como comentamos otras veces en el programa, Estados Unidos tiene un déficit fiscal grande y no muchas perspectivas de ajuste.
Ahora, en este fenómeno también pueden estarse reflejando algunas dudas sobre el rol del dólar como activo global de refugio, por todo el viraje tan radical que viene teniendo Estados Unidos en varios frentes con esta administración de Trump. Las anclas de credibilidad con las que contaba Estados Unidos, que eran un elemento central en la fortaleza del dólar, están en tela de juicio; ciertamente no están en la política fiscal, se han desdibujado en el cumplimiento de los compromisos internacionales y acuerdos globales y también empiezan a haber cuestionamientos al manejo de la política monetaria. Sin ir más lejos, charlábamos la semana pasada de una posible remoción de Powell.
Reitero, todas estas son dudas que se empiezan a configurar, pero tampoco es que sea un hecho que el dólar pierda su sitial de privilegio; entre otras cosas porque no es para nada evidente qué otros activos pueden sustituir su papel en el arreglo financiero internacional.
RA: ¿Con que vara deberíamos medir a otras monedas candidatas a sustituirlo?
MC: Una moneda de referencia debería proveer activos que cumplan con dos condiciones, ser instrumentos seguros y líquidos.
Seguros porque se le asigna una probabilidad muy baja al riesgo de que el gobierno no pague esos títulos de deuda, como ha venido sucediendo con los bonos del tesoro americanos. Para eso, el gobierno que los emite debe ser predecible con sus políticas económicas, fiscalmente responsable, tener un Banco Central independiente que vele por cuidar el valor de la moneda.
El atributo de liquidez, que se suma al de seguridad, también tiene que ver con la profundidad que debe tener ese mercado. Tiene que haber “mucho” de esos activos y los portafolios tienen que poder moverse fácil. El dólar cumple absolutamente con todas estas condiciones.
RA: ¿Podemos poner algunos números para cuantificar que tan extendido es el uso del dólar en el mundo?
MC: Podemos. El 55% de las exportaciones en el mundo se hacen en dólares. A nivel financiero, en el mercado de divisas casi el 90% de las transacciones involucran al dólar y el 60% de los préstamos y depósitos internacionales son en esa moneda. También es central para la financiación de deuda de los países. Alrededor del 70% de las emisiones de bonos públicos en los mercados globales se hacen en dólares y es el activo principal en las reservas internacionales que tienen los Bancos Centrales. El año pasado el 60% de esas reservas estaban constituidas en esa moneda.
Esto habla de la importancia sistémica que tiene el dólar y de lo feo que puede ponerse el escenario global si por alguna razón estos instrumentos perdieran su atributo de libres de riesgo.
RA: ¿El euro o el yuan no podrían pasar a cumplir ese rol?
MC: Hay un tema de volumen. Hoy circulan en el mercado unos 27 billones de dólares en instrumentos del Tesoro americano. No hay oferta de ningún otro activo sustituto que pueda remplazarla. Si sumamos todos los bonos de los otros países del G7 juntos llegamos a un monto que es apenas similar.
Europa podría tener una oportunidad en ese sentido… si logra proveer de títulos en magnitud relevante vía la emisión de eurobonos. Pero también hay que tener en cuenta que es una economía de un tamaño menor que la de Estados Unidos y que no estamos hablando de un único país, sino de un conjunto de países. Eso tiene otros problemas que hacen a diferencias en el manejo de la política fiscal de lo que necesitan unos y otros y complejiza la previsibilidad de las decisiones de política económica.
En el caso de China, la economía si es de un tamaño más comprable, pero se requieren mayores niveles de transparencia, levantar restricciones al movimiento de capitales, menores intervenciones estatales en diversos ámbitos, cosas que no parece que vayan a ocurrir pronto.
RA: Para cerrar Mathías, ¿Estados Unidos no debería valorar este status de proveedor de activos “seguros” que el resto del mundo demanda?
MC: Sí, justamente es esa condición lo que permite que Estados Unidos financie su deuda pública a tasas bajas. Tiene un déficit fiscal grande que debe financiar y necesita que el mundo tenga apetito por estos títulos de deuda. Al final, la supremacía del dólar reduce el costo del capital para todos los que toman crédito en esa moneda.
Cuesta concebir que Estados Unidos tome medidas “adrede” que vayan contra el valor del dólar y contra el status del dólar como moneda de reserva. De todos modos, estamos en tiempos de sorpresas. Y no hay que perder de vista que Trump y su equipo de asesores han manifestado en varias oportunidades que quiere una moneda más competitiva (más débil). Le ponen énfasis a que la demanda del mundo por activos seguros americanos conduce a una pérdida de competitividad y afecta al sector industrial. En definitiva, Romina, es un tema grande al que tenemos que seguir bien de cerca.
