Foto: Javier Calvelo/ adhocFOTOS
EMILIANO COTELO (EC): El tipo de cambio en Uruguay continuó bajando en el último mes y llegó a estar por debajo de los $ 41 en el mercado interbancario. El valor del dólar cerró 2021 en $ 44,7, por lo que acumula un descenso de 7,5% en lo que va de este año.
Esta baja del dólar motivó pronunciamientos de varios actores, incluyendo un comunicado de la Unión de Exportadores donde manifiesta su “preocupación” por la reciente caída del dólar que “perjudica a todo el sector, y en particular a la industria manufacturera exportadora”.
¿Cuáles son las causas de esta baja que viene mostrando el dólar en Uruguay? ¿Qué podemos esperar para los próximos meses? De eso conversaremos hoy con Mathías Consolandich, de la firma Exante.
Si te parece empecemos por repasar como siguió comportándose el dólar en las últimas semanas.
MATHÍAS CONSOLANDICH (MC): Bien, el dólar subió algo ayer y cerró en $ 41,4. Con ese valor, el tipo de cambio acumuló una caída de 3% en el último mes y, si comparamos frente a los valores de fines de diciembre el dólar cayó 7,5% en lo que va del año. Estamos hablando del tipo de cambio más bajo desde marzo de 2020, cuando irrumpió la pandemia en nuestro país.
Ahora, desde entonces, en Uruguay además hemos acumulado inflación. Por lo tanto, los precios en dólares de nuestra economía están incluso más caros que en ese momento. De hecho, mirando el Índice de Precios al Consumo medido en dólares, los niveles actuales del tipo de cambio son comparables con los de principios de 2019.
EC: Queda claro entonces que esta caída del dólar es bien importante. ¿Cuáles son los factores que motivaron este comportamiento del tipo de cambio?
MC: A ver, esencialmente podríamos detenernos en tres factores que están detrás de esta caída del dólar. Dos de ellos tienen mucho que ver con lo que está ocurriendo en otras partes del mundo y el tercero tiene un componente si se quiere más doméstico.
El primero es el charlamos en otras oportunidades en el programa y es que Uruguay está enfrentando un shock positivo de lo que llamamos los “términos de intercambio”. Esto quiere decir que los precios de los productos que Uruguay exporta están subiendo y que el efecto positivo que ello genera sobre la balanza comercial más que compensa el encarecimiento de los precios de los productos importados (como el petróleo).
Cuando mejoran los términos de intercambio de un país, lo natural es ver que su moneda se aprecie, es decir que la moneda local valga más frente al dólar. Eso es lo que estamos viendo en Uruguay, pero también en muchos otros exportadores de materias primas desde que estalló la guerra y se dispararon los precios de los commodities.
EC: ¿Podemos repasar cómo fue el comportamiento del dólar en otras economías? En nuestra región ha sido especialmente fuerte la caída del dólar en Brasil, ¿verdad?
MC: Sí, en Brasil el tipo de cambio cerró ayer en R$ 4,62 reales por dólar (el nivel más bajo también desde marzo de 2020). Recordemos que el dólar en Brasil estaba en R$ 5,58 a fines de 2021, por lo que es una caída acumulada de 17% en lo que va del año. Vale notar, que Brasil es incluso más exportador neto de commodities que Uruguay. Uruguay exporta muchas materias primas de base agropecuaria, pero importamos petróleo. En el caso de Brasil, la balanza comercial es más claramente superavitaria en lo relativo a las materias primas y por tanto el impacto en los términos de intercambio es mucho mayor que en nuestro país.
Pero este es un fenómeno que va más allá de Brasil, en Perú el dólar cayó 9% en lo que va del año, en Chile 7%, en Colombia 6%, en México 3,5%. Fuera de nuestra región también estamos viendo una apreciación de las monedas de Australia y Nueva Zelanda.
EC: Recién decías que había principalmente tres factores por detrás de la caída del dólar en Uruguay. El primero era la mejora de los términos de intercambio, ¿cuáles son los otros dos?
MC: Bueno el segundo refiere más a que Uruguay sigue resultando muy atractivo para los inversores extranjeros. Cuando estalló la guerra, hubo un par de semanas en las que parecía configurarse un escenario de “vuelo a la calidad” en el mundo, con los inversores retirándose de posiciones que potencialmente podían ser más riesgosas, pero ese efecto se fue disipando y hoy Uruguay sigue siendo un destino atractivo. El riesgo país de Uruguay, esto es la prima por riesgo que paga un bono uruguayo frente a la tasa que paga un bono considerado “libre de riesgo” (que como referencia se toman los bonos de Estados Unidos) llegó a caer por debajo de los 100 pbs en las últimas semanas. Estamos hablando de niveles históricamente bajos.
Ahora, esto tampoco es singular de Uruguay, son varios los países emergentes que se están beneficiando de un acceso muy favorable al financiamiento externo, incluso cuando en el mundo están empezando a subir las tasas de interés.
EC: ¿Y el tercer factor que tiene un componente más doméstico al que hacías referencia? ¿Cuál es?
MC: El tercero tiene que ver con la política monetaria de Uruguay. El Banco Central viene subiendo las tasas en pesos y seguramente lo seguirá haciendo en las próximas reuniones. Este jueves hay reunión del Comité de Política Monetaria, en su momento se había anunciado una suba de 75 pbs, lo que llevaría a la tasa a 8% anual. Pero con la suba que mostró la inflación y la posibilidad de que se acerque a niveles de 10% en los próximos meses, no deberíamos sorprendernos si la vemos un aumento todavía mayor de la tasa de interés.
Tasas más altas en pesos hacen más atractivo para los inversores el posicionarse en instrumentos en pesos en lugar de en instrumentos en dólares, más en un mundo de tasas muy bajas (a pesar de que están subiendo de a poco). Esa diferencia de tasas induce cambios de portafolios a favor del peso y en contra del dólar, lo cual también presiona a la baja el valor del tipo de cambio. Más cuando se da en conjunción con los dos elementos que mencionaba antes, que hacen más al ámbito externo. Ese cambio de portafolios puede pasar a nivel de inversores extranjeros, a nivel de personas y también lo estamos viendo a nivel de la composición de los portafolios de los grandes inversores institucionales de nuestro país, como los bancos y las AFAPs.
EC: La semana pasada conversábamos en el programa con María Laura Rodríguez, economista de la Unión de Exportadores, que manifestaba que la caída del dólar fue bastante brusca y recordábamos como en otras ocasiones de movimientos importantes del tipo de cambio el Banco Central intervino en el mercado. Llama la atención como en esta ocasión no hubo intervenciones. ¿Cómo están viendo ustedes desde Exante esta “inacción” del Banco Central?
MC: Bueno, en realidad es lo esperable que ocurra dado que Uruguay tiene un régimen de flotación cambiaria. En el pasado nos acostumbramos a ver a un Banco Central interviniendo, ya sea comprando o vendiendo dólares, no solo en ocasiones de movimientos importantes sino que a veces en rangos tan chicos como de menos de dos pesos de diferencia. Pero lo esperable debería ser, en flotación, que el tipo de cambio se mueva al compás de los movimientos internacionales. Y hoy los “fundamentos” apuntan más bien a un dólar “bajo”.
Lo otro que me gustaría destacar, es que el Banco Central está en un proceso de endurecer la política monetaria para contener la inflación. El canal cambiario (lo que recién decía de que una tasa en pesos más alta induce, todo lo demás igual, un dólar más bajo) es probablemente uno de los canales de transmisión más potentes que tiene la política monetaria para operar sobre los precios. Subir la tasa de interés y al mismo tiempo intervenir en el mercado de cambios para que el dólar no baje sería inconsistente desde el punto de vista de la gestión de la política monetaria.
EC: ¿Qué está pasando en términos de competitividad, estamos perdiendo terreno frente a otros mercados?
MC: Sí, eso está ocurriendo pero caben al menos dos consideraciones. La primera es que está habiendo inflación en dólares en todo el mundo. Uruguay se encarece en dólares, pero eso no necesariamente implica pérdida de competitividad frente a otros mercados.
La segunda tiene que ver con que, en cualquier caso, hay que tener presente que este cambio de precios relativos tiene efectos bien diferentes a nivel de sectores. Hay realidades bien distintas entre los exportadores. Los exportadores de base agropecuaria o agroindustrial están viendo un encarecimiento de sus costos en dólares, pero al mismo tiempo un aumento de sus precios de venta. Tendemos a pensar que en este caso, el efecto neto es más bien positivo.
Pero no todo el sector exportador es ganador y a eso se refiere el comunicado de la Unión de Exportadores que hacían referencia al principio. Quienes no están viendo aumentos particularmente relevantes de precios y ven encarecimiento de insumos (como combustibles) y baja del dólar, probablemente tendrán impacto negativo en la rentabilidad.
Después hay efectos claramente negativos para los exportadores de servicios turísticos. También acá tenemos un desvío de compras a la región. Me refiero tanto a compras de frontera como al turismo a Argentina, a Buenos Aires.
EC: Para ir cerrando, ¿Qué perspectivas tienen ustedes sobre el valor del dólar para los próximos meses?
MC: Bueno las perspectivas son muy inciertas. El mundo está en guerra, China continúa con una política de restricciones muy importante por covid y a la vez la Reserva Federal está subiendo la tasa de interés en Estados Unidos. Cualquiera de esos elementos podría generar condiciones financieras más adversas para países como el nuestro y derivar en un comportamiento distinto del dólar a que vimos en estos meses. Si el freno de China es muy fuerte, también podría lesionar el precio de las materias primas.
Sin embargo, por el momento nosotros creemos que los tres factores que mencioné antes son “fundamentos” para una moneda apreciada o, lo que es lo mismo, para un dólar que caiga o que suba bastante menos que la inflación en Uruguay durante este año.
