En lo que va del año, el contexto externo ha sufrido un deterioro notorio para nuestro país. En particular, en la región las turbulencias financieras vienen provocando un ajuste fuerte de expectativas y, en ese marco, en nuestro país tuvimos un aumento abrupto del dólar entre mayo y junio, que a su vez condujo a una suba de la inflación, que volvió a salir del rango meta.
Frente a este panorama, las proyecciones de crecimiento económico en Uruguay están ajustándose a la baja y algunos analistas comienzan incluso a manejar un escenario de recesión… Por ejemplo, en la entrevista que le hice el jueves pasado en Telemundo, el economista Javier de Haedo señaló como “muy probable” que la economía uruguaya termine registrando una recesión en el segundo semestre de este año.
Con este telón de fondo, parece momento oportuno para detenernos a revisar cómo viene la marcha de la economía uruguaya. Para eso estamos en diálogo con el economista Pablo Rosselli, socio de la consultora Deloitte.
ROMINA ANDRIOLI (RA): Pablo, es claro que el panorama de expectativas en la región y también aquí en Uruguay cambió de forma notoria desde el inicio de año a esta parte… Ahora, ¿por qué? ¿Qué cambió en el transcurso de esta primera parte de 2018?
PR – Hay varios factores a considerar… Antes de entrar en la región, a nivel de la economía mundial un hecho clave está en la suba de tasas en Estados Unidos. Eso en buena medida ya se aguardaba pero en los últimos comunicados la Reserva Federal ha ido señalizando un ritmo de aumento más intenso del que se venía descontando hasta finales de 2017 y el inicio de este año. Hoy el mercado aguarda que, después de los dos ajustes que tuvo la tasa de referencia en el primer semestre, la Fed va a realizar dos ajustes más en la segunda mitad del año y tres ajustes adicionales en el transcurso de 2019. En ese marco, el rendimiento de los títulos del gobierno estadounidense a 10 años subió unos 50 puntos básicos desde finales de 2017 a esta parte y el dólar, que había arrancado el año con un debilitamiento importante en el mes de enero, comenzó a fortalecerse de forma significativa y muy generalizada.
En ese escenario internacional, la región está muy complicada… Vimos en mayo y junio turbulencias financieras muy fuertes y un cambio muy importante de expectativas, sobre todo en Argentina, pero también (aunque de menor magnitud) en Brasil. El dólar en Argentina subió 35% desde fines de mayo a esta parte y en Brasil la devaluación fue de un 8% en el mismo período. Y los pronósticos de crecimiento, que al inicio del año apuntaban a subas del PBI de 2,5%-3% para 2018 tanto para Argentina como para Brasil, se ajustaron drásticamente a la baja… En Argentina la mediana de las expectativas que releva el Banco Central está en 0,5% para este año (cifra que ya supone caídas de la actividad en el segundo y el tercer trimestre del año, al menos) y en Brasil está en apenas 1,5% y bajando semana a semana en cada relevamiento.
Con lo cual, Romina, es notorio que hemos visto un deterioro del contexto externo muy marcado en lo que va del año, que como decía Emiliano al inicio, se ha reflejado en una suba importante del dólar en Uruguay y en un aumento de la inflación, que volvió a salir del rango meta y que se ubica en 8% en los últimos doce meses a junio.
RA – ¿Y cómo está impactando todo esto en la actividad económica a nivel local?
PR – Los últimos datos de actividad económica son los del primer trimestre del año, con lo cual son previos al agravamiento del contexto regional y a la suba del dólar en Uruguay que se dio a partir de mayo.
Esos datos confirmaron un ritmo de expansión del PBI de aproximadamente 2% anual, que es un crecimiento muy moderado… mucho menor al que registró la economía entre finales de 2016 y comienzos de 2017, cuando crecía a un ritmo de entre 3,5% y 4% anual.
Y, además, las cifras mostraron un dato si se quiere “decepcionante” a nivel del consumo privado, que fue un motor clave del crecimiento en 2017 y que se desaceleró de forma notoria en enero-marzo. Eso preocupa porque, a la luz de la reciente suba del dólar y del aumento de la inflación (que supone un freno de los salarios reales), resulta esperable que el consumo esté teniendo un enfriamiento más importante en estos meses.
RA – Por otro lado, Pablo, las exportaciones van a sentir el efecto de la mala cosecha de soja este año… ¿Es así?
PR – Es así. En los primeros meses del año las exportaciones mantuvieron un buen dinamismo. Sin embargo, los datos de exportaciones de bienes comenzaron a mostrar a partir de mayo un descenso, que refleja la caída muy fuerte producción de soja de este verano (porque pasamos de una zafra de rendimientos extraordinariamente buenos en 2017 a una zafra de rendimientos extraordinariamente malos este año).
Por otro lado, las exportaciones de servicios – que ya venían perdiendo firmeza debido al descenso del gasto de los turistas en la temporada de verano – van a sufrir en esta segunda parte del año una caída seguramente importante en medio de este contexto regional… En concreto, la devaluación en Argentina, con la consiguiente suba de la inflación y la caída del salario real va a conducir a una reducción probablemente importante del gasto de los turistas en la segunda mitad de 2018 y también en la temporada 2019.
RA – ¿Existe entonces un riesgo cierto de recesión en Uruguay este año? ¿Están manejando esa posibilidad en Deloitte?
PR – A ver… Es importante hacer un par de puntualizaciones en relación a este punto. La definición técnica habitual de recesión supone que existan dos caídas consecutivas del PBI (en relación al trimestre inmediato previo, en términos desestacionalizados). Esa definición tiene la virtud de ser objetiva y fácil de entender y observar, pero en lo sustancial es bastante poco informativa. ¿Por qué digo esto? Porque la verdad es que el PIB trimestral es bastante volátil (y por ende difícil de pronosticar). Incluso, cada vez que se publica un nuevo dato suele haber revisiones, a veces importantes, de trimestres previos. En base a esta definición, además, podemos tener recesiones pequeñas (como la que se terminó verificando en la primera mitad de 2015 en base a las cifras revisadas del Banco Central), que en lo sustancial no son muy diferentes a una situación de estancamiento (como la que de hecho marcaban ya los datos previos a esa revisión de las estadísticas). Y, por el contrario, podemos no llamarle recesión a una caída del PBI que termine dándose en el transcurso de un año, pero intercalando trimestres de retracción fuerte con trimestres de estancamiento o de leve recuperación. Por eso, Romina, en Deloitte no solemos hacer mucho énfasis en los pronósticos trimestrales y somos cautelosos a la hora de proyectar el eventual comienzo de una recesión.
De todos modos, hechas esas aclaraciones y yendo a la segunda parte de tu pregunta, por el momento nuestras proyecciones para 2018 no están contemplando que Uruguay ingrese en recesión según esa definición técnica de dos caídas trimestrales consecutivas.
RA – Pablo, ¿Qué proyecciones de actividad económica están manejando en Deloitte para este año?
RA – Nuestros últimos pronósticos apuntan a un crecimiento del PIB de 2,4% en 2018 y de 2,5% en 2019. Ahora, en relación a la proyección de este año, hay que tener presente que el efecto de reapertura de la refinería de ANCAP (que en 2017 estuvo muchos meses cerrada por tareas de mantenimiento) contribuye, según nuestras estimaciones, en unas siete décimas al crecimiento anual. Con lo cual, esa proyección de suba del PIB de 2,4% es en realidad un 1,7% si se omite ese efecto estadístico. Si a su vez tenemos en cuenta que el 2,7% de crecimiento del PIB en 2017 fue en realidad un 3,3% sin el efecto del cierre de la refinería, estamos diciendo que el crecimiento económico se está moderando de forma muy significativa este año… pasamos de 3,3% en 2017 a 1,7% en 2018 (la mitad) siempre sin efecto refinería.
En definitiva, Romina, por ahora nuestros pronósticos no contemplan una recesión aunque ese riesgo se ha visto incrementado como consecuencia de los problemas en la región y de la propia pérdida de dinamismo de nuestro país… En cualquier caso, nos parece que lo sustancial es que la economía uruguaya está creciendo muy poco… Crecer menos de 2% (que es lo que estamos manejando para este año si dejamos de lado el efecto del rebote de la refinería) es realmente un crecimiento bajo y además supone un desempeño sectorial variado, con lo cual, aun cuando el PBI no ingrese en recesión, podemos tener retracciones relevantes en algunos sectores (como vimos, por ejemplo, a nivel de la construcción en los últimos años).
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