La Reserva Federal de Estados Unidos anunció ayer un nuevo incremento de su tasa de interés de referencia, esta vez a un rango de entre 2% y 2,25%.
Emiliano Cotelo (EC): El movimiento era ampliamente esperado por los mercados, pero hubo innovaciones en el comunicado del organismo y novedades en cuanto al ritmo de suba que señaliza para los próximos años. ¿Cuáles fueron los mensajes más importantes? ¿Cuáles son las claves de este proceso de suba de tasas desde nuestro país? Lo conversamos con la economista Tamara Schandy, de la consultora Deloitte.
Romina Andrioli (RA): Tamara, decía Emiliano recién que el movimiento de ayer estaba bastante descontado, pero igual es un nuevo paso en un proceso que viene siendo importante para los mercados. ¿Podemos repasar el recorrido que viene haciendo la Fed en este camino de suba de tasas?
TS: – Sí, estamos ante la tercera suba en lo que va del año y la octava desde que la Reserva Federal dio el primer paso a fines de 2015. Recordemos que en aquel entonces las tasas eran prácticamente nulas, porque luego de la crisis de 2008 la Fed había aplicado una política monetaria extraordinariamente expansiva. Tardó mucho en empezar a “normalizar” las condiciones monetarias, pero hace un par de años que empezó a recorrer ese camino y con pequeños pasos de 25 pbs en cada ajuste, hoy llegamos a ese rango de entre 2% y 2,25% anual que al principio mencionaba Emiliano. Por supuesto sigue siendo una tasa relativamente baja en una perspectiva histórica, pero ha subido dos puntos enteros y por lo pronto ha dejado de ser por primera vez en mucho tiempo una tasa negativa en términos reales (ya es una tasa superior a la inflación de Estados Unidos).
RA: – Con la reunión de la Fed de ayer también se divulgaron nuevas proyecciones sobre la economía de Estados Unidos y se actualizaron las perspectivas sobre el futuro de las tasas de interés. ¿Podemos repasar las principales novedades que aparecieron por ese lado?
TS: – Sí. A nuestro juicio hay al menos tres elementos a destacar del comunicado de ayer. El primero es que la Fed ajustó al alza las proyecciones de crecimiento del PIB, de 2,8% a 3,1% para 2018 y de 2,4% a 2,5% en 2019. Eso es consistente con el buen desempeño que vienen mostrando las cifras que se vienen conociendo en los últimos trimestres, aunque como ya hemos comentado otras veces en este espacio, ese crecimiento tiene mucho que ver con el impulso puntual de los cambios tributarios que empezaron a regir este año y con algunos impactos transitorios de la “guerra comercial” con China (por ejemplo, en el segundo trimestre hubo un aumento extraordinario de las exportaciones de soja para anticipar la entrada en vigencia de los nuevos aranceles de China).
El segundo aspecto a destacar es que por primera vez desde que empezó este ciclo de ajuste de tasas, el comunicado perdió la frase de que la política monetaria sigue siendo expansiva. Esto probablemente tiene que ver con lo que comentaba antes respecto de que la tasa empieza a ser positiva en términos reales, aunque estrictamente en términos técnicos la evaluación del sesgo de la política monetaria pasa por la estimación de lo que los economistas llamamos “tasa natural” de interés (y probablemente todavía no hemos llegado allí).
Y en tercer lugar, está el mensaje sobre lo que los miembros de la Fed señalizan como tasa “adecuada” para los próximos años. En los últimos años esta parte del comunicado se ha venido tornando en una pieza clave del mensaje, porque le dice al mundo con qué velocidad debería seguir avanzando el proceso de suba de tasas.
RA: – ¿Qué dijeron esta vez?
TS: – No hubo cambios importantes para el corto plazo. La mediana del relevamiento indica que habría una suba adicional sobre el final de este año, lo que situaría la tasa entre 2,25% y 2,5% anual al cierre de 2018. Por su parte, se mantuvieron las expectativas de tres subas adicionales de 25 pbs para 2019 y una suba en 2020, que llevaría a la tasa a un rango de 3.25% a 3.50% al final de ese año. Pero destaco que por primera vez se explicitaron las opiniones para 2021 y allí la mediana no pauta ninguna suba más, o sea que se señaliza que el proceso de ajuste terminaría en 2020. E importa señalar también que allí tendríamos incluso una tasa más alta que la que la Fed se imagina para el largo plazo, que según el último comunicado está en 3% anual.
RA: – ¿Cómo debemos leer estos mensajes desde Uruguay?
TS: – Creo que no hay mayores matices respecto a lo que venimos conversando en los últimos meses, en el sentido de que la Fed avanza de forma gradual pero sostenida en ir “normalizando” las tasas. Eso significa que el mundo de dinero excepcionalmente barato va quedando atrás, aunque la expectativa es que las tasas sigan siendo moderadas desde una perspectiva histórica.
Si sumamos eso al giro expansivo que tuvo la política fiscal en Estados Unidos y al crecimiento más acelerado que ha tenido recientemente esa economía, todo esto es consistente con un escenario de fortalecimiento del dólar en el mundo… y con un contexto más desafiante para las economías emergentes, que lo venimos sintiendo en Uruguay pero sobre todo en nuestra región.
RA: – En especial en Argentina…
TS: – Sí. No estamos en absoluto en un escenario de crisis internacional y de hecho la economía mundial sigue creciendo a buen ritmo, pero para las economías emergentes se configura un escenario más desafiante, de debilitamiento de los flujos de capitales que reciben, de aumento del costo del endeudamiento y de debilitamiento de sus monedas frente al dólar. El mercado va discriminando, y obviamente castiga a los que tienen situaciones macro más frágiles. Argentina y Turquía estaban al tope de esa lista. Uruguay está lejos de esa situación, pero eso no quiere decir que esté ajeno al fenómeno de encarecimiento del financiamiento externo y de fortalecimiento del dólar.
RA: – ¿Hubo alguna reacción de los mercados ayer que valga la pena destacar?
TS: – Hubo pocos cambios, cosa que es consistente con que era un movimiento bastante esperado. Las bolsas de Estados Unidos terminaron el día prácticamente sin variación, el dólar no se movió mucho y las tasas de los bonos de Estados Unidos tampoco. La tasa del bono a 10 años, que es siempre una referencia muy mirada, había subido la semana pasada pero estaba ayer de tarde en 3.07%, prácticamente sin cambios respecto al día anterior.
Respecto a eso, es interesante marcar que esa tasa a 10 años está marcando que el mercado “compra” bastante ese mensaje de la Fed de que tenemos algunos ajustes más de la tasa de corto plazo por delante, pero que en principio no van a ir mucho más allá de 3%. Con la combinación de políticas económicas que hay en Estados Unidos hay riesgos de que terminemos con una tasa subiendo más, pero por ahora el escenario que descuenta el mercado es de una senda de ajuste bastante benévola y de tasas relativamente bajas en términos reales (con el objetivo de inflación de 2% que maneja la Fed, 3% nominal de tasa es sólo 1% en términos reales).
