La semana pasada Paraguay emitió deuda en los mercados internacionales por quinta vez en su historia. La operación tuvo una demanda muy elevada y el gobierno logró colocar unos US$ 500 millones, a un costo que tanto el gobierno como los analistas en general evaluaron positivamente, sobre todo teniendo en cuenta que el país no cuenta con el grado inversor.
Emiliano Cotelo (EC): A partir de esta noticia, nos pareció valía la pena aprovechar para poner la mirada en Paraguay, un país que de a poco ha ido llamando la atención de los inversores en el mundo entero y también aquí en Uruguay. ¿En qué elementos se sustenta la confianza que los inversores están mostrando en la economía paraguaya? ¿Cuál ha sido su desempeño reciente y cómo son las perspectivas para este país en los próximos años? Les proponemos conversarlo con la economista Florencia Carriquiry, de la consultora Deloitte.
Romina Andrioli (RA): Florencia, recién Emiliano comentaba que esta última emisión de deuda de Paraguay despertó mucho interés en los inversores y fue evaluada como muy exitosa en general. ¿Cuáles fueron concretamente los resultados de la emisión?
Florencia Carriquiry (FC): Efectivamente la operación fue calificada de exitosa por las autoridades paraguayas, dado que se logró colocar todo el monto estipulado a una buena tasa. Concretamente el gobierno paraguayo emitió US$ 500 millones a un plazo de 10 años, con una demanda que superó los US$ 3.000 millones. Y el rendimiento del título fue de 4,7% anual, lo que implica un spread de alrededor de 230 pbs sobre los bonos norteamericanos a 10 años.
Había mucha expectativa en Paraguay sobre el resultado de esta operación, sobre todo porque, como charlamos con ustedes hace unas semanas, la Reserva Federal de Estados Unidos subió recientemente las tasas de interés y de un tiempo a esta parte se han ido consolidando expectativas de subas adicionales en los próximos meses, que se reflejan en tasas de los bonos americanos bastante más altas que algunos meses atrás. Esto podía suponer a priori un costo más elevado de financiamiento para los países emergentes respecto a lo que se venía logrando en años anteriores.
RA – ¿Y cómo se comparan estos resultados con las emisiones anteriores de Paraguay?
FC – Primero que nada es importante recordar que, como dijo Emiliano al comienzo, la incursión de Paraguay en los mercados internacionales es bastante reciente. De hecho, la primera emisión de deuda se realizó en enero de 2013.
Ésta fue la quinta participación en los mercados internacionales y cuando se comparan los resultados con los obtenidos en las emisiones anteriores de igual plazo se confirma que la operación fue bastante exitosa. Para poner algunas cifras, la colocación de enero de 2013 había sido a una tasa de 4,6% (ligeramente menor), pero con un spread sobre los bonos estadounidenses de alrededor de 270 pbs (40 pbs más que la de la semana pasada). Y la operación de marzo de 2016 (la última que se había hecho hasta el momento) había alcanzado un retorno de 5%, lo cual había implicado un spread de 312 pbs. Con lo cual, salir con un spread de sólo 230 pbs en el contexto actual es un buen resultado sin dudas.
RA – ¿Y qué pasa si se compara esta emisión de Paraguay con otras emisiones de economías emergentes o de la misma región?
FC – La verdad es que fueron resultados buenos también si se lo compara con emisiones realizadas por otros países de la región. Por ejemplo, en julio del año pasado Uruguay obtuvo US$ 400 millones a una tasa de 3,52% anual (en el marco de la reapertura del bono global 2027). Esa tasa supuso un spread de poco más de 200 pbs sobre los bonos norteamericanos a 10 años. Si bien el rendimiento conseguido y el spread fue menor en el caso de Uruguay, de nuevo, hay que recordar que, a diferencia de Uruguay, Paraguay no cuenta con la calificación de grado inversor… por lo tanto es esperable que Paraguay se endeude a tasas más elevadas.
Y si se lo compara con otros países de la región que tampoco cuentan con el grado inversor vemos que los rendimientos obtenidos por Paraguay son sensiblemente menores. Por ejemplo, en la colocación a 10 años realizada en enero de este año por el gobierno argentino se obtuvo un retorno de 7% anual en dólares, es decir, un spread contra los bonos norteamericanos de 450 pbs (el doble que Paraguay). Y, del mismo modo, en marzo de 2016 Brasil emitió títulos soberanos con vencimiento a 10 años a una tasa de 6,1% anual, lo cual pautó un diferencial de 420 pbs frente a los títulos comparables de Estados Unidos.
En definitiva, Romina, parece claro que los inversores están depositando un buen nivel de confianza en la economía paraguaya.
RA – ¿Y en qué se apoya esa confianza de los inversores?
FC – Se apoya en que la economía paraguaya ha tenido un desempeño destacado en los últimos años y ha mantenido además muy buenos fundamentos macroeconómicos. Al igual que Uruguay, Paraguay registró un crecimiento muy fuerte entre 2004 y 2014 (de casi 5% promedio anual) y si bien a partir de 2015 comenzó a mostrar cierta desaceleración, influido por un contexto internacional más negativo, igualmente ha logrado mantener un ritmo de expansión importante. Concretamente, en 2015 la actividad económica tuvo un crecimiento de 3% y en el conjunto del año pasado registró una expansión de más de 4%, según las cifras que fueron conocidas a principios de este mes. De esta forma, en una región que crece poco y donde los países más grandes han mostrado una contracción significativa del PIB, Paraguay se destaca en los últimos años con una de las tasas de crecimiento más altas de Sudamérica.
RA – Está claro… Florencia, recién decías que además ha mantenido buenos fundamentos macroeconómicos. ¿A qué te referís concretamente con eso?
FC – Me refiero a que ese crecimiento firme de los últimos años se ha logrado manteniendo equilibrios macroeconómicos adecuados. Por ejemplo, la inflación se mantiene muy reducida… En los últimos doce meses a febrero se ubica apenas por encima de 2%. Y eso es así pese a que el dólar tuvo una corrección muy significativa en los últimos años, que le ha permitido mantener una situación de competitividad razonable. Por mencionar una referencia, el tipo de cambio real bilateral de Paraguay contra Estados Unidos se encuentra actualmente 10% por debajo de la media histórica. Esa misma medida en Uruguay arroja un desequilibrio de 30% aproximadamente…
Y a esto se agrega una situación fiscal relativamente sólida.
RA – Justamente eso iba a consultarte… ¿Cómo es la situación a nivel fiscal en Paraguay?
FC – Concretamente, el gobierno tiene un déficit fiscal del orden de 1,5% del PIB, que está en línea con el tope que establece la Ley de Responsabilidad Fiscal. Hay que tener presente que desde hace algunos años Paraguay cuenta con una Ley que estipula, entre otras cosas, que el desequilibrio de las cuentas públicas no puede ser mayor a 1,5% del PIB. Si bien algunos meses ha estado ligeramente por encima de este umbral, el presupuesto 2017 apunta a un déficit que se mantendría en ese tope…o sea que hay un compromiso político bastante claro de mantener el desequilibrio fiscal dentro de los límites que impone la ley.
Y, por otro lado, Romina, en las estadísticas fiscales se ve que el gasto público está bastante enfocado en la inversión… De hecho, el consumo del gobierno (es decir, el gasto corriente, sin intereses), está cayendo en términos reales. Y, en este sentido, el Ministro de Hacienda, Santiago Peña, anunció que los fondos captados por esta emisión van a ser destinados a pagar deuda que vence en estos meses, pero también a inversiones en infraestructura, que han venido creciendo a tasas elevadas en el último tiempo.
RA – Florencia, un elemento que otras veces destacaban de Paraguay es que tiene un nivel de endeudamiento muy bajo, ¿verdad?
FC – Sí. Es cierto. La deuda bruta de Paraguay está algo por encima del 20% del PIB, cuando en Uruguay está alrededor del 60% y en Brasil es superior al 70% del PIB.
RA – Para ir terminando entonces y en base a estos elementos que hemos ido repasando ¿Cuáles son las perspectivas para la economía paraguaya? ¿Seguirá teniendo un desempeño destacado en la región?
FC – A la luz del desempeño reciente y de los buenos fundamentos que antes repasábamos, hay relativo consenso en que las perspectivas para la economía paraguaya son buenas. Tanto las proyecciones oficiales como las de los analistas locales que releva la encuesta de expectativas del Banco Central apuntan a un crecimiento en torno a 4% tanto para 2017 como para 2018 y en general los analistas y organismos internacionales coinciden con esa visión. Por lo tanto, es esperable sí que la economía paraguaya continúe mostrando un desempeño destacado a nivel regional en los próximos años.
