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EMILIANO COTELO (EC): Hace algunas semanas la calificadora Moody´s elevó la calificación de la deuda soberana de Brasil desde Ba2 a Ba1, situándola un escalón por debajo del “grado inversor”.
A propósito de este hecho, en el espacio económico de hoy les proponemos repasar en qué se sustenta este cambio de calificación crediticia y cómo se perfilan las perspectivas económicas de Brasil . Para eso estamos con el Alejandro Vallcorba, economista de Exante.
ROMINA ANDRIOLI (RA): Alejandro, recién Emiliano comentaba que, con esta suba, la calificación crediticia de Brasil queda un escalón por debajo del grado inversor ¿hace cuanto que Brasil no tenía esta calificación de deuda?
ALEJANDRO VALLCORBA (AV): Brasil perdió el grado inversor entre 2015 y 2016, dependiendo de la calificadora. En ese momento, Brasil atravesaba una importante recesión económica y, además, había varias tensiones a nivel político, a raíz del juicio a Dilma Rousseff, en ese momento presidenta de Brasil, que dificultaban la implementación de medidas para encaminar un proceso de consolidación fiscal, lo que imponía un riesgo importante a la dinámica de la deuda brasilera.
Desde ese momento hasta ahora Moody’s mantuvo la calificación en Ba2, es decir, dos escalones por debajo del grado inversor. En mayo de este año, la calificadora había mejorado la perspectiva de la calificación de Brasil, de estable a positiva.
Finalmente, en la última revisión a comienzos de octubre, la calificadora decidió subirle la nota a Ba1, dejándola un escalón por debajo del grado inversor, manteniendo además la perspectiva positiva.
RA: ¿Cómo deja parado esta suba de la nota a Brasil frente a otros países de la región, considerando por ejemplo el riesgo país de cada uno?
AV: Digamos que Brasil está en mitad de tabla. El riesgo país se ubica en unos 200 puntos básicos, un nivel que es superior al de algunos países de la región que cuentan con grado inversor, como Perú, Chile o Paraguay, que se ubica entre 100 y 150 puntos básicos y también mayor al de Uruguay, que es el menor de la región y está en unos 80 puntos básicos.
Pero a su vez, el riesgo país de Brasil es inferior al de Colombia o México, en donde se ubica en unos 300 puntos básicos y por supuesto también que al de Argentina, que supera los 1000 pbs.
RA: Bien, queda claro, ¿y qué motivos hay detrás de la mejora en la calificación?
AV: Bueno, Moody’s destaca una combinación de factores, lo cual es habitual, dado que los modelos de calificación de las agencias incorporan siempre múltiples dimensiones.
Por un lado, el comunicado destaca el fuerte crecimiento que viene mostrando la economía brasilera en el período post-pandemia, que ya hemos comentado en otras ocasiones con ustedes.
Para recordar, entre 2022 y 2024 Brasil habría crecido a un ritmo promedio anual de 3%, una cifra significativamente superior a la observada en la última década (que Brasil creció a un ritmo menor a 1%), más parecida a la de comienzos de este siglo (que rondaba el 3,5% anual).
Además, en el informe la agencia también resalta que en los últimos años Brasil ha implementado algunas reformas estructurales, como la reforma tributaria, que simplificó el esquema impositivo, una reforma enfocada en la autonomía del Banco Central que lo dotó de una mayor independencia y de la incorporación de una nueva regla fiscal.
De todas formas, relacionado con este último punto de la regla fiscal, la mejora de la nota no se apalancó en la evolución reciente de las cuentas públicas.
RA: Vayamos a eso, otras veces que hablamos comentábamos que el frente fiscal es un problema en Brasil; en ese sentido, ¿no resulta llamativo que le suban la nota?
AV: Sí, tal cual. A nuestro juicio la decisión fue sorpresiva, dado el deterioro en las cuentas públicas que se viene registrando en Brasil en los últimos años. Incluso en el comunicado de Moody’s también se marca esta fragilidad fiscal.
El déficit fiscal viene aumentando sostenidamente en los últimos años y en los doce meses a agosto el déficit total se ubicó en casi 10% del PIB. Para poner en perspectiva, hace dos años, a mediados de 2022, el déficit se ubicaba en torno a 3,5% del PIB. Es decir, en los últimos dos años el déficit aumentó más de 6 puntos del PIB.
Si bien en los últimos datos pueden haber algunos gastos extraordinarios, por única vez, el signo de la política fiscal viene siendo ya hace varios años fuertemente expansivo.
En este contexto, existe cierta duda sobre que el gobierno logre cumplir con la trayectoria de resultado fiscal establecida en la regla fiscal, que apunta a llegar a un superávit fiscal primario de 1% en 2028, que se estima es el resultado necesario para estabilizar el ratio deuda/PIB.
RA: ¿Y como viene siendo la evolución de la deuda?
AV: Bueno, si bien el mayor crecimiento económico tiene un impacto positivo en la relación deuda/PIB, lo cierto es que dada la dinámica fiscal que comentábamos recién, la deuda bruta también ha evolucionado al alza en los últimos meses y actualmente se encuentra en niveles altos (en torno a 78% del PBI) y, a su vez, no está estabilizada.
De hecho, en línea con que el mercado no confía en que se cumpla con la trayectoria de mediano plazo de resultado fiscal, también se descuenta que la deuda suba aún más en los próximos años y que llegue a ubicarse en 90% del PIB en 2028.
RA: Bien, y volviendo a la mejora de la calificación ¿es esperable que otras calificadoras modifiquen su nota de Brasil en esta misma dirección?
AV: No necesariamente. Como decía anteriormente el movimiento nos resultó llamativo y de hecho, luego de la decisión de Moody’s, representantes de otras agencias calificadoras, como Fitch o S&P, que mantienen la calificación crediticia de Brasil dos escalones por debajo del grado inversor, declararon que descartan elevar la calificación de Brasil en el corto plazo, dado esta situación fiscal compleja que comentábamos recién.
RA: ¿Cómo reaccionaron los mercados? Por ejemplo, ¿qué pasó con el dólar?
AV: Las variables financieras en Brasil vienen mostrando bastante volatilidad en los últimos meses.
El tipo de cambio se ubica en unos R$ 5,65, acumulando una suba de 4% en octubre y de más de 15% en lo que va del año.
Esto nos deja un Brasil muy barato medido en dólares. De hecho, el tipo de cambio real de Brasil frente a Estados Unidos actualmente está más de 40% por encima de su promedio histórico y las expectativas para los próximos meses son de que se mantenga muy depreciado.
RA: Ya para ir finalizando Alejandro, contemplando estos niveles de tipo de cambio, ¿cuáles son las perspectivas de cara a la temporada turística?
AV: Como decía, tenemos a un Brasil muy barato medido en dólares. Si bien no es un fenómeno nuevo, como Uruguay está caro medido en dólares, eso tiene implicancias para nosotros en materia de turismo, de comercio exterior y en el comercio de frontera.
Por ejemplo, en relación al turismo, en el primer semestre del año (que son los últimos datos disponibles) la cantidad de turistas brasileros que ingresaron a nuestro país fue casi 20% inferior al del mismo período de 2023 y el gasto de los brasileros también cayó en una magnitud similar.
En lo que respecta al turismo emisivo, en enero-junio de este año los viajes de uruguayos a Brasil aumentaron casi 10% interanual y desde Exante esperamos seguir viendo un flujo importante de viajes en los próximos meses.
De todas formas, pensando en la actividad comercial local, en lo que respecta al desvío de consumo de los hogares uruguayos, a nivel agregado, este mayor gasto en Brasil se vería más que compensado por la disminución de viajes y de gasto en Argentina, por el encarecimiento relativo con este país en los últimos meses.
