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EMILIANO COTELO (EC): El informe final el Diálogo Social recomienda cambios importantes en funcionamiento del Pilar II, de ahorro individual, del sistema de seguridad social.
Ustedes lo saben porque este tema se instaló con fuerza en las últimas semanas en el debate político y lo hemos abordado acá, En Perspectiva, con información, entrevistas y discusión en las tertulias.
Quienes promueven esa iniciativa alegan que esto cambios darían respuesta a un problema de insuficiencia de competencia entre las AFAPs y permitirían reducir costos, todo lo cual debería redundar en comisiones menores y en mayores rendimientos para los afiliados.
Sin embargo, esta propuesta despertó muchísimas críticas, desde las AFAPs privadas, desde la oposición política pero también de varios economistas, centros de investigación y otros expertos.
Por su lado, desde el gobierno se le quita dramatismo al planteo y se aclara que es una propuesta que surgió en el Diálogo Social pero que el Poder Ejecutivo no la asumido como propia sino que la está estudiando.
Hoy vamos a sumar un nuevo enfoque sobre este asunto.
Estamos con el economista Pablo Rosselli, socio de Exante.
Pablo, pasaron más de dos semanas de debates acalorados sobre este temas, ¿cómo están analizando ustedes este capítulo del informe final del Diálogo Social?
PABLO ROSSELLI (PR): Nos quisimos tomar unos cuantos días por varias razones.
Lo primero es que se trataría de un cambio muy significativo en el Pilar de Ahorro Individual.
Debate de alta intensidad, que involucra diferencias políticas – hasta filosóficas – entre los actores en el debate.
Nos parecía importante escuchar lo que tenían para decir los integrantes del Poder Ejecutivo, y en particular del equipo económico.
Afecta a empresas de una industria, que en un estado de derecho tienen legítimo derecho a defender sus puntos de vista.
Exante trabaja recurrentemente con algunas AFAPs y en este momento está trabajando para las Afaps en el análisis de los riesgos que implicaría esta reforma.
Nos parece importante dejar eso explícito, sin perjuicio de que las cosas que diremos hoy o más adelante las diremos desde la convicción que tenemos sobre este asunto a partir de un análisis cuidadoso de los lineamientos de reforma que se proponen en el documento del Diálogo Social, de las justificaciones que se han proporcionado y del análisis que estamos haciendo del funcionamiento de la industria de AFAPS y de su modelo de negocios.
EC: Hechas esas aclaraciones, vayamos al punto. Desde el Poder Ejecutivo se plantea que es una recomendación que está a estudio y que procura un funcionamiento más eficiente del pilar de ahorro individual, que busca reducir costos, eliminar algunas actividades comerciales que no agregan mucho valor pero remarcan que se preserva el rol fundamental de las AFAPs, que es gestionar los fondos de los afiliados. ¿Qué dicen ustedes?
PR: Documento del Diálogo Social y lo que se ha señalado desde el equipo económico apunta a esos objetivos, que podríamos decir tienen un carácter “técnico”.
Carácter “técnico” en el sentido de que apuntarían, a criterio de sus promotores, a un mejor diseño del sistema y permitirían una mayor eficiencia y, en última instancia, mejores pasividades por el pilar de ahorro.
Sin perjuicio de la discusión sobre el mérito de esos argumentos (en lo que entraremos más adelante), en nuestra opinión es esencial situar esta propuesta en el marco político-programático que está detrás.
No se puede entender esta iniciativa sin contemplar la orientación político-programática que le da sustento y sin contemplar que esta iniciativa viene a atender una larga discusión dentro de la izquierda uruguaya.
EC: Ese es un punto que han marcado varios analistas. Sin ir más lejos lo hizo el Dr. Rodolfo Saldain en la entrevista central del lunes pasado acá En Perspectiva. ¿Por qué lo dices tú, Pablo?
PR: Porque es evidente, y el propio ministro Oddone lo comentó acá en el programa, que esta iniciativa atiende una resistencia histórica de varios sectores del Frente Amplio y del movimiento sindical hacia el pilar de ahorro individual.
Porque la magnitud del cambio que se propone, como veremos luego, es muy grande en relación con la magnitud de los problemas o presuntos problemas que pretende atacar.
Porque la iniciativa no aborda algunas oportunidades de mejora del sistema que tendrían efectos mucho más significativos que las medidas propuestas.
Entonces el análisis, a nuestro juicio, debe comenzar en el objetivo político detrás de esta iniciativa, lo cual resulta doblemente problemático.
EC: ¿Cuáles son, a juicio tuyo, las claves en ese aspecto?
PR: Cuando el Frente Amplio (FA) no apoyó la iniciativa de reforma constitucional que promovía el PIT CNT y que proponía derogar las AFAPs, dejó en su programa de gobierno que se promovería en el Diálogo Social un sistema de seguridad social con tres pilares: uno solidario (no contributivo), uno de reparto (solidaridad intergeneracional) y uno de ahorro individual.
El programa del FA propone mantener el pilar de ahorro individual, a pesar de la oposición del PIT CNT y de algunos sectores del FA, pero sobre la premisa de que sea no lucrativo.
Pero esa motivación política de tener un pilar de ahorro individual sin lucro por parte de quienes gestionan los fondos es imposible de obtener si al mismo tiempo hay actores privados gestionando los fondos.
En el mundo ningún actor privado gestiona fondos de terceros si no es a cambio de esperar una ganancia.
A su vez, es muy poco razonable confiarle a un tercero la administración de los ahorros si no es a cambio de que obtenga una ganancia que le incentive a hacer la tarea y a retener a su cliente; o confiarlos a funcionarios públicos que realicen esa tarea a cambio de un salario.
La iniciativa de reforma no llega hasta ese extremo, porque mantiene a las AFAPs con su rol central de administración de los fondos, que seguirán buscando una ganancia para cumplir esa tarea, pero las AFAPs perderían visibilidad.
No estarían cara a cara con los afiliados, sino que serían proveedores de un servicio a la agencia que gestione el pilar de ahorro.
Pero en tanto continúen las AFAPs gestionando fondos, seguirá habiendo una ganancia.
Entonces esta iniciativa de reforma parte de un objetivo político-programático imposible de cumplir, basado en una concepción errónea y a la vez inconveniente de intentar llevar adelante.
Pero, además, si se avanzara con esa reforma nada garantizaría que quienes se oponen a la existencia misma del pilar de ahorro individual o que quienes piensan que no debe haber ganancias en esa actividad, no insistan más adelante con terminar con la participación privada en la gestión de los fondos de ahorro previsional o con terminar con todo el pilar.
De hecho, el PIT CNT ha ratificado su oposición al pilar de capitalización y que considera que esto es un avance hacia un sistema sin lucro.
Me parece imprescindible situar esta iniciativa en ese marco, porque los argumentos técnicos que se han esgrimido resultan, a nuestro juicio, muy insuficientes para justificar una iniciativa como la planteada.
EC: Vayamos entonces a los aspectos técnicos que se esgrimen. ¿En cuáles de ellos se enfocan ustedes?
PR: La iniciativa de reforma se basa en una serie de argumentos que se fueron planteando en las conversaciones del Diálogo Social.
Un primer argumento refiere a la baja competencia que hay entre las AFAPs:
- Las comisiones solo bajaron en la medida que RAFAP bajó la suya y sobre todo luego de que se topearon por ley en año 2018.
- Los afiliados no prestan atención a las diferencias en las comisiones y la rentabilidad: en los últimos años, los traspasos anuales de afiliados de una AFAP a otra rondan el 0,5% del total de afiliados.
Está claro que esa falta de atención de los afiliados a las comisiones y a la rentabilidad reduce fuertemente los incentivos de las AFAPs a competir en base a sus precios o comisiones. No es un tema de discusión.
El segundo argumento que se esgrime es que, mientras que la competencia vía precios entre las AFAPs por los afiliados es muy baja, esta iniciativa podría permitir una mayor competencia si las AFAPs tienen que competir en licitaciones de bloques de fondos para ser gestionados.
Y el tercer grupo de argumentos pasa por mejorar el funcionamiento del sistema en lo que hace a los costos operativos de las empresas.
Si se logran bajar costos del sistema, eventualmente eso puede conducir a menores comisiones y puede conducir a mejores pasividades por el pilar de ahorro.
EC: ¿Cómo analizan la factibilidad de lograr esos objetivos – menores comisiones y menores costos, Pablo?
PR: La iniciativa de reforma permitiría eliminar algunos costos, en particular los asociados a la gestión comercial que hacen las AFAPs para adquirir afiliados.
La lógica de buscar ese ahorro es que la afiliación es de carácter obligatorio. Los promotores de la iniciativa también señalan que esa actividad en competencia no agrega mucho valor, es costosa y no deriva en una mayor competencia en precio de las AFAPS, porque como vimos, en la práctica las personas muy rara vez cambian de AFAP.
Si las AFAPs dejan de competir por adquirir socios, ese costo se puede eliminar.
Además de ese ahorro, otro argumento que se considera en favor de la iniciativa plantea que también puede haber otras oportunidades de eficiencia al centralizar la gestión de cuentas y la atención de los afiliados.
Como decía antes, a nuestro juicio, estos argumentos resultan muy insuficientes para promover este cambio.
EC: ¿Cómo llegan a esta conclusión?
PR: Por tres razones. Los ahorros de costos que podrían lograrse son muy bajos.
En cambio, la iniciativa de reforma deja afuera del análisis iniciativas o modificaciones que podrían tener impactos positivos sustancialmente mayores en el funcionamiento del sistema y en el valor de las pasividades del pilar de ahorro.
Y los riesgos de este cambio son realmente muchos.
EC: Vayamos primero a los costos. ¿De qué magnitud de costos estamos hablando?
PR: Los costos operativos de las cuatro AFAPS totalizan unos US$ 44 millones por año.
Se trata de una cifra relativamente baja en comparación con el costo de funcionamiento del sistema de seguridad social.
Los costos de funcionamiento del BPS ascienden a US$ 260 millones por año, ciertamente para un sistema notoriamente más grande y complejo (con prestaciones a activos, pasivos y a beneficiarios de otras políticas sociales).
Pero en una mirada al sistema en su conjunto, partiendo de los costos que efectivamente tienen las actividades comerciales y de administración de cuentas individuales en las AFAPs, los ahorros serían poco significativos.
Recordemos que no todos esos costos van a desaparecer.
Una fracción pequeña podría desaparecer (los asociados estrictamente a tareas de venta). No es fácil estimarlos con mucha precisión, pero estimaciones que hemos hecho en base a los estados financieros de las AFAPs nos permiten situarlos en torno de US$ 12-13 millones por año. Eso equivale a solo 0,05% del Fondo de Ahorro Previsional (FAP), y a un 3% de los costos operativos del BPS y AFAPs tomados conjuntamente.
El resto de los posibles ahorros se verán porque las tareas deberán seguir haciéndose, porque las AFAPs ya han capturado algunas eficiencias importantes (en el área tecnológica, por ejemplo), porque no hay mucha evidencia de que la centralización genere economías de escala importantes, porque gestionar un arreglo institucional más complejo también acarrearía costos incrementales (ej. especialistas para diseño y gestión de subastas).
Pero aun cuando inicialmente se pudieran generar algunos ahorros de costos, es extremadamente difícil creer que una entidad de carácter público logrará mantener esas eficiencias en el largo plazo.
El sector público está lleno de ejemplos que muestran las dificultades para bajar gastos y para reducir empleos.
Por lo tanto, está muy lejos de ser evidente que el sector público vaya a ser más eficiente haciendo esas tareas.
Ahora, aun asumiendo que la nueva agencia opera en condiciones eficientes, estimaciones de las AFAPs sitúan el impacto de esos potenciales ahorros en el valor de las rentas vitalicias que se obtienen en el pilar de ahorro en un rango del orden de 1% o 2%. Estos porcentajes se reducen sustancialmente si se calculan sobre el valor de la pasividad total, porque el componente principal de las jubilaciones surge del pilar de reparto.
Por cierto, los más escépticos pueden dudar de ese argumento o de esos cálculos, pero en última instancia las comisiones que cobran hoy las AFAPs son bajas en una comparación internacional de gestores de fondos de pensión.
EC: ¿A cuánto ascienden las comisiones de las AFAPs y cómo se comparan a nivel internacional?
PR: Para hacer una comparación internacional, podemos medir las comisiones como % de los fondos administrados.
Ese cálculo nos dice que las comisiones de las AFAPs son en promedio un 0,3% anual de los fondos administrados, un 0,25% en RAFAP y ligeramente menos de 0,4% en el promedio de las privadas.
Tenemos una comparación internacional con casi 20 referencias de otros países con fondos de pensión.
Los valores más bajos se observan en EEUU y Reino Unido, con un 0,26% y 0,3%. Colombia también tiene un 0,3%, igual que el promedio de Uruguay. Más de la mitad tienen comisiones superiores a 0,5%. Las comisiones de las AFAPs están en el límite inferior de la comparación.
Esa comparación muestra que la debilidad de la competencia entre las AFAPs no parece ser un problema tan acuciante, porque las comisiones terminaron bajando a instancias de la regulación. Se podrá alegar que esa regulación llegó tardíamente, pero ya ha logrado bajar sustancialmente las comisiones.
Esta comparación también es consistente con lo que mencionaba antes, de que no parece haber mucho espacio de reducción de comisiones.
Y también sugiere que las AFAPs ya operan en condiciones razonablemente eficientes. Por eso mismo, es poco probable que la centralización de la gestión y de las cuentas, efectivamente conduzca a mejoras de costos relevantes.
Las estimaciones que realizamos, como ya comentamos, apuntan en el mejor de los casos a ahorros con bajo impacto en las pasividades.
En cambio, hay otras posibles mejoras en el sistema que no han sido atendidas, que tendrían impactos notoriamente más importantes en las pasividades y que resultan mucho más simples de implementar.
EC: Pablo, acá estás entrando a otro de los argumentos que señalabas recién. ¿Dónde están las mayores oportunidades de mejora en el sistema?
PR: Las más importantes están en flexibilizar las restricciones de inversión que enfrentan las AFAPs en materia de inversiones en el exterior.
Las AFAPs no pueden invertir en renta variable – en fondos de acciones – en el exterior.
Ello constituye una ineficiencia enorme en la asignación de los fondos, porque renuncia a niveles importantes de rentabilidad.
En el mundo, los fondos de pensión tienen un horizonte de largo plazo (sobre todo cuando invierten fondos de las generaciones jóvenes y de edad media, que tienen mucho tiempo por delante antes de retirarse).
Y con ese horizonte de largo plazo invierten fracciones importantes de los portafolios en renta variable diversificada a nivel global.
En Uruguay las AFAPs no pueden invertir en renta variable global y eso limita sensiblemente las rentabilidades que pueden obtenerse de la gestión de fondos.
EC: ¿Cuál es la razón de esa restricción, Pablo? Te lo pregunto porque decías que en el mundo los fondos de pensión invierten en renta variable a nivel global.
PR: Hay un origen histórico, pero que ya no se puede sostener.
Cuando se estableció el régimen en 1996 se estipularon una serie de restricciones a los activos en los que pueden invertir las AFAPs.
Y por cierto está bien que haya restricciones a cómo se invierten los fondos.
Pero aquellas restricciones se establecieron en un momento donde era imprescindible que las AFAPs volcaran sus inversiones en títulos públicos uruguayos (Uruguay tenía entonces escaso acceso a financiamiento externo y un alto déficit fiscal).
A su vez, en aquel momento se entendió que un marco de inversiones restrictivo evitaba discusiones sobre los riesgos de que las AFAPs terminaran incurriendo en inversiones de riesgos excesivos, que derivaran en pérdidas para los afiliados.
Hoy resulta insostenible mantener esa restricción.
EC: ¿Y por qué persisten esas restricciones?
PR: Quienes todavía se oponen a permitir que las AFAPs inviertan en renta variable global lo hacen bajo uno de estos dos argumentos.
Algunos alegan que es muy riesgoso, lo cual ignora las ventajas de la diversificación, ignora que en el largo plazo la renta variable paga el riesgo asociado a una mayor volatilidad, ignora que la consecuencia de estas restricciones es que el portafolio queda excesivamente expuesto a la suerte de la economía uruguaya; por tanto, si a la economía local le va mal y por lo tanto se afecta el empleo y los salarios, también se afectarán los ahorros a los trabajadores.
Otros alegan que esos fondos deben invertirse en Uruguay para favorecer el crecimiento económico, pero no hay razón para exponer a los trabajadores a una concentración de riesgos en la economía uruguaya que no tienen las personas con alto patrimonio que sí acceden a diversificar los riesgos con un portafolio global.
EC: ¿Qué relevancia tiene ese asunto, Pablo? Decías que el impacto era más importante que los ahorros de costos que se buscan.
PR: Depende por cierto de cuánto se flexibilice el marco de inversión.
Hay cosas que sabemos con bastante certeza. En períodos largos las acciones rinden más que los bonos. El portafolio de las AFAPs está invertido esencialmente en bonos, y en proyectos de renta variable a nivel local (donde hay una restricción para encontrar proyectos suficientemente atractivos).
Estimaciones que han hecho las AFAPs privadas (ANAFAP) y RAFAP arrojan que las rentas vitalicias que se obtienen en el pilar de ahorro individual podrían incrementarse entre 15% y 20% si se permitiera que en las inversiones de los ahorros de personas jóvenes y en edad media pudiesen tener una exposición del orden de 40% en renta variable global.
Las estimaciones pueden ser más o menos precisas y siempre dependen de supuestos, pero la entidad de ese cambio es insoslayable.
Se trata de un cambio sencillo de implementar.
Y es insoslayable que este asunto esté ausente en esta iniciativa de reforma.
También es insoslayable la falta de discusión acerca de la falta de ofertas para la fase de desacumulación…
EC: ¿A qué te referís, Pablo? El Dr. Saldain comentó brevemente este asunto el lunes, pero creo que es conveniente detenernos un poco en eso.
PR: A que cuando las personas se jubilan, tienen una única alternativa, que es acudir al Banco de Seguros para obtener una renta vitalicia.
Este asunto es importante, requiere indagar en las causas de esa situación y requiere indagar en la posibilidad de introducir otros cambios.
En este caso, no se trata de un asunto sencillo, pero si realmente queremos mejorar el diseño del pilar de capitalización, este no puede ser un capítulo ausente.
EC: Pablo, veamos otro de los aspectos del sistema que cambiarían si prosperara la iniciativa. Junto con la gestión centralizada de las cuentas de ahorro individual y la relación con los afiliados, esa entidad estatal se encargaría también de asignar bloques de fondos a las distintas AFAPs a través de subastas. ¿Cómo ven la idea de licitar bloques de fondos?
PR: La centralización de las cuentas y de la gestión en esta agencia estatal tiene como contracara que las AFAPs solo se dedican a gestionar fondos.
Como las AFAPs dejarían de tener como clientes a los afiliados, hay que prever un mecanismo de asignación de los fondos que cada AFAP debe gestionar.
Y acá entran las subastas.
Un argumento detrás de esta iniciativa es que licitando la gestión de los fondos podría haber una mayor competencia efectiva porque en lugar de que las AFAPs compitan por captar afiliados (con una intensidad de competencia que es baja porque los afiliados no se cambian de AFAP), tendrían que competir en subastas por la gestión de los fondos; presumiblemente la competencia en las subastas tendría que ser mayor.
Ahora, desde el momento que las comisiones que cobran hoy las AFAPs son bajas en una comparación internacional, no es evidente que estos mecanismos de subastas vayan a permitir reducciones significativas.
Y lo que sí es claro es que es un esquema que abre varios frentes de riesgo.
EC: Vayamos justamente a los riesgos, Pablo. Decías que, a juicio de ustedes, esta reforma involucra riesgos importantes. Sobre este tema hemos escuchado críticas y advertencias muy fuertes.
En cambio, desde el gobierno se enfatizo que si se va por este camino se preserva el pilar de ahorro individual y que la gestión de los fondos seguirá siendo realizada por inversores profesionales.
PR: Como está planteada la propuesta, efectivamente, se preserva el pilar de ahorro individual y se preserva la gestión profesional de los fondos.
Pero, de todos modos, a nuestro juicio, una reforma de esas características involucra riesgos realmente importantes.
Esta reforma entraña riesgos de “captura de los fondos” y de gobernanza, riesgos de diseño de las subastas, riesgos institucionales y riesgos de reputación y credibilidad del país.
EC: Vayamos uno por uno. ¿Qué es el riesgo de captura?
PR: Esta reforma implica un riesgo de captura de los fondos previsionales…
No me refiero a una confiscación lisa y llana de los fondos. No me refiero a que el estado termine apropiándose directamente de esos recursos, porque para hacer eso no hace falta hacer esta reforma. Argentina pasó de un solo paso a confiscar los ahorros de las AFP.
Me refiero a que en algún momento la asignación de la gestión de los fondos a las AFAPs termine privilegiando intereses del Estado y del gobierno de turno, ya sea el financiamiento del sector público o el financiamiento de proyectos de inversión en el país de dudosa rentabilidad para los afiliados pero que se consideren necesarios y beneficiosos desde la perspectiva del gobierno y de las políticas públicas.
Esto ya ocurrió en el pasado, hace muchas décadas, cuando las cajas de jubilación tenían reservas (porque los ingresos superaban los egresos, porque la población era muy joven), y esas reservas fueron invertidas en préstamos al Estado a tasas reales negativas.
Seguramente esa no es la intención de quienes hoy han pensado en esta iniciativa.
Pero el cambio es fundamental, y en el largo plazo las personas y las ideas cambian.
Con esta iniciativa, habría una agencia estatal responsable de la asignación de la gestión del 100% de los fondos de ahorro previsional. Desconocemos cómo será esa gobernanza.
Actualmente, el estado es propietario de una AFAP – República – que gestiona el 55% de los ahorros previsionales. Pero hay AFAPs privadas… y todas tienen los mismos objetivos de rentabilidad y las mismas restricciones para invertir; por tanto es fácil comparar su desempeño.
A su vez, y esto es fundamental, todas las AFAPS tienen una amplia discreción de inversión dentro de los límites que pone la legislación.
No hay ningún funcionario público que pueda establecer restricciones adicionales por ningún motivo (salvo la supervisión que realiza el Banco Central del Uruguay, para asegurarse que se cumplen las restricciones de inversión establecidas por la ley).
Y las AFAPs tienen una parte sustancial de su patrimonio invertido en el mismo fondo de ahorro previsional que gestionan, lo cual les deja incentivos muy fuertes a maximizar esa rentabilidad.
En cambio, el diseño de subastas es extraordinariamente complejo y probablemente dejará un margen de discreción importante a quienes tengan la responsabilidad de diseñarlas.
Y no podemos estar seguros de que esa discrecionalidad no termine permitiendo, en un futuro, la definición de criterios que terminen favoreciendo fines distintos al de maximizar la rentabilidad para un nivel razonable de riesgo.
Tampoco sabemos cómo se gobernará la entidad pública responsable de la gestión del pilar de ahorro individual, pero en Uruguay todas estas entidades se conforman con autoridades designadas por estrictas cuotas políticas. Y esa forma de gobernanza, unida a la discreción que necesariamente requiere el diseño de subastas, abre un espacio de captura de los fondos que hoy no está disponible; al menos sin intervención directa del parlamento, que es quien puede modificar los límites de inversión de las AFAPs.
EC: ¿A qué te referías cuando hablabas de riesgo de diseño de las subastas?
PR: Como decía antes, el diseño de subastas es sumamente complejo.
El diseño debe permitir seleccionar gestores de fondos orientados a maximizar una rentabilidad, sin incurrir en inversiones excesivamente riesgosas. Debe seleccionar gestores que ofrezcan precios competitivos, que tengan antecedentes, que tengan estándares adecuados de gestión.
No se trata de algo imposible de hacer y en el mundo hay especialistas que diseñan subastas.
Pero no son capacidades que hoy estén disponibles en Uruguay. La agencia deberá contratar especialistas para esa tarea. En Uruguay, además, el sistema político es reticente a delegar en expertos asuntos que tienen impactos políticos potencialmente importantes; lo cual nos trae de nuevo al riesgo de interferencias políticas en la selección de gestores.
Y no es evidente que las subastas conduzcan a mejores resultados que los que tenemos ahora, ni en términos de la calidad de la gestión de inversiones ni en términos de los precios que terminen cobrando quienes gestionen los fondos.
A su vez, los resultados solo podrán ser evaluados con el paso del tiempo y luego de sucesivas rondas de subastas, lo que deja períodos prolongados de incertidumbre sobre la calidad del mecanismo.
EC: Pablo, mencionabas también riesgos institucionales y de credibilidad y reputación. ¿Cuáles son, concretamente?
PR: Por riesgos institucionales me refiero a que hoy por hoy las AFAPs privadas han desarrollado un negocio propio, con sus funcionarios, con sus clientes, con una inversión realizada en tecnología, en marca, en adquisición de sus clientes y con un flujo de utilidades.
Este rediseño del pilar de ahorro individual afecta de un modo sustancial ese negocio.
Con la asignación de bloques de fondos sin individualizar a los ahorristas, las AFAPs pierden a sus clientes (los afiliados) y pasan a tener un cliente nuevo, que es la agencia estatal que gestiona el pilar de capitalización.
Cabe preguntarse sobre las consecuencias jurídicas de ese cambio; sobre la necesidad de compensar a las AFAPs por la eventual pérdida de valor de su negocio, por la pérdida de su clientela.
Y lógicamente hay riesgos de controversias legales.
EC: ¿Y a qué te referías con los riesgos de reputación del país y de credibilidad? ¿Visualizan, por ejemplo, que haya riesgo de perder el grado inversor o un riesgo de alguna rebaja de calificación de la deuda uruguaya?
PR: Cuando mencionamos que hay riesgos de reputación y credibilidad nos referimos a que estamos ante un cambio de reglas de juego muy importante, que no tiene motivaciones técnicas suficientemente sólidas y que se enmarca en una discusión dentro de la izquierda uruguaya donde hay sectores que se oponen al pilar de capitalización.
Al momento de establecer una calificación de riesgo, las agencias toman en cuenta muchos factores.
Yo creo que no es posible afirmar con un grado razonable de certeza que una reforma como esta ocasionaría inmediatamente una rebaja de calificación, aunque ciertamente es un tema que despierta la atención de los fondos de inversión, de los bancos de inversión, de las agencias calificadoras.
Pero también creo que no deberíamos definir si se avanza o no con esta reforma en base a una conjetura sobre si perderíamos o no el grado inversor.
La reforma tiene un conjunto muy grande de problemas que hacen, a nuestro juicio, muy desaconsejable llevarla adelante.
No hace falta, tampoco, sufrir una rebaja de calificación para que tengamos efectos adversos.
El propio ministro Oddone señaló que en sus encuentros en Washington los inversores preguntaron por las reformas que se vienen en la seguridad social.
Los mercados van a estar atentos a estos cambios; los mercados probablemente no verán con buenos ojos esta reforma y alcanza con una suba relativamente pequeña del riesgo país para que los mayores costos de endeudamiento público superen los presuntos ahorros que se lograrían con la reforma.
Para que esto se entienda, Uruguay emite cada año deuda por unos US$ 6.000 millones (para cubrir su déficit fiscal y los vencimientos de deuda). Una suba de sólo 20 puntos básicos implicaría el primer año un incremento en la carga de intereses de US$ 12 millones (esencialmente lo mismo que se podría ahorrar en gastos comerciales de adquisición de clientes). Y si esa suba no se revierte, cada nuevo año, se incrementaría el costo en la misma cifra.
No sabemos cómo reaccionarán los mercados, pero estos cálculos deberían servir para ilustrar los riesgos de esta iniciativa para las cuentas públicas.
EC: Para cerrar, Pablo, en resume: la visión que estás planteando es notoriamente contraria a la iniciativa sobre las AFAP que surgió del Diálogo Social.
PR: Claramente contraria, Emiliano.
La reforma que se sugiere desde el Diálogo Social mantiene el pilar de ahorro individual y mantiene la gestión de los fondos en gestores profesionales. Pero centraliza la gestión del pilar en el Estado y eso tiene consigo muchísimos riesgos.
Quienes promueven esta reforma apelan a que hay algunas fallas en este mercado: típicamente los afiliados no modifican su decisión de afiliación en función de las comisiones ni en función de las rentabilidades y eso puede generar un nivel de competencia insuficiente.
Pero al momento de diseñar políticas públicas no alcanza con identificar fallas de mercado para implementar intervenciones o cambios regulatorios.
Es necesario poner en la balanza, de un lado la magnitud del problema, y del otro lado la probabilidad de lograr efectivamente una solución mejor y los riesgos que ello involucra.
A nuestro juicio, en este caso, el balance es notoriamente adverso a la iniciativa.
Mucha discusión se ha observado estos días en torno a las comisiones y a las utilidades de las AFAPs, pero pocas cifras se han puesto ordenadamente sobre la mesa.
EC: ¿Qué dicen las cifras Pablo?
PR: Las AFAPS perciben comisiones por unos US$ 78 millones por año (las 4 juntas). Y tienen utilidades por US$ 34 millones al año. Estamos tomando cifras de las cuatro AFAPs para el promedio de los últimos 3 ejercicios.
Una parte relevante de esas utilidades constituyen resultados de las inversiones que tienen las propias AFAPs, porque como decíamos recién las AFAPs tienen invertido su patrimonio en el mismo fondo de ahorro previsional que gestionan.
Si excluimos esas utilidades, que son de naturaleza financiera, observamos que las utilidades atribuibles al propio negocio ascienden a US$ 22 millones anuales. Y las utilidades de las AFAPs privadas excluyendo lo que ganan por sus inversiones, ascienden a US$ 13 millones por año.
Las AFAPs tienen 1,7 millones de afiliados y casi 1 millón de cotizantes (afiliados con aportes recientes). Las AFAPs privadas tienen más de 1 millón de afiliados y 560.000 cotizantes.
Las utilidades de las AFAPs privadas ascienden entonces a 2 dólares por mes y por cotizante, y a 1 dólar por mes por afiliado.
Todas estas cifras – en valores absolutos o en términos de cotizantes – nos deberían resultar suficientes para pensar muy bien si queremos avanzar en una reforma tan significativa y que tiene tantos riesgos.
Las oportunidades de mejora que se persiguen con esta iniciativa son muy bajas. Y no se atienden otras oportunidades como la inversión en renta variable global que son muy sencillas de implementar.
Los riesgos involucrados en esta iniciativa de reforma son muy altos.
Un último comentario, la discusión y eventual implementación de esta reforma consumirá recursos políticos y tiempos valiosos de los equipos de gobierno. La reforma tiene muchos riesgos, pero si todo sale bien igual nada habrá cambiado en relación con los grandes objetivos económico-sociales que tiene el país: más crecimiento económico, reducción de la pobreza, reducción de la desigualdad; porque esta reforma no atiende ninguno de esos tres objetivos.
Todo esto hace, a nuestro juicio, muy desaconsejable embarcarnos en esta iniciativa de reforma.
